九大专家论市：缩量震荡 路在何方？

【徐阳欧央行放水超预期，疑为美加息铺路】

在欧央行于三月十日宣布货币政策决策的夜晚，市场经历了一场前所未有的波动。国金证券大类资产配置团队负责人徐阳对此进行了深入解读，认为此次欧央行的行动不仅超出了市场的预期，而且可能是在为美联储六月的加息做铺垫。

***背景是欧央行全面下调了三大利率，其中包括主要再融资利率、隔夜存款利率和隔夜贷款利率。欧央行还增加了购买规模，并扩大了QE购买范围。决议公布后的短时间内，市场反应剧烈，多项指数涨跌幅度显著。

徐阳指出，市场原本对欧央行的降息预期较为一致，但欧央行此次的实际行动却超出了市场的预期。尤其是购债规模的扩大幅度，以及新一轮的TLTRO操作，都达到了或超过了市场的预期。这种超出预期的宽松政策力度，令市场对欧央行的后续动作产生了更多的猜测。

在新闻发布会上，德拉吉强调进一步降息的必要性下降，这一表态直接扭转了市场预期。随着这一消息的发布，欧元对美元汇率出现大幅反弹，其他相关指数也有显著波动。徐阳认为，欧央行的这一行动可能是在为美联储的加息让道，因为在欧美央行的货币政策分化预期下，汇率市场并未出现明显的预期走势。

徐阳还提到了王汉锋关于中国“滞胀”问题的观点。他认为，当前中国的“滞”与“胀”持续存在的可能性较低。滞胀的成立需要满足高通胀、高通胀持续和增速低迷三个条件，而目前的中国并不满足这些条件。

徐阳认为欧央行的此次行动可能是在为美联储的加息铺路，而市场的反应也验证了这一点。在欧美央行货币政策分化的背景下，投资者需要更加关注市场的动态，以便做出更明智的投资决策。

【王汉锋解读“滞胀”问题】

中金公司首席策略分析师、董事总经理王汉锋对于昨日中国二月份CPI数据的超预期表现进行了深入解读。这一数据进一步引发了市场对于中国是否会出现“滞胀”的担忧和讨论。

王汉锋认为，当前中国“滞”与“胀”持续并存的可能性较低。他解释道，“滞胀”的成立需要满足高通胀且持续，同时经济增速低迷三个条件。在目前的中国经济环境下，并不满足这些条件。

他指出，尽管市场走势近期较为纠结，悲观气氛弥漫，但中国的经济增长仍具有韧性。投资者不必过于担忧“滞胀”问题，而应关注其他影响市场的因素，如政策调整、行业动态等，以便做出更明智的投资决策。实体经济在经历稳增长措施后，物价预期逐渐回升。此前大宗商品已大幅下跌，如今物价同比有所回升，但实体经济的改善尚未被普遍观察到。对于未来的走势，如果实体经济没有改善，那么当前物价上涨的趋势可能只是短暂的“胀”，压力会逐渐减小；但如果物价回升持续，可能意味着需求被低估，当前的“滞”也只是暂时的。

过去十年间，市场多次出现对“滞胀”的担忧。例如在2008年上半年通胀高涨时，市场担忧滞胀，随后担忧转为通缩；2009年在政策放松时，市场再次担忧滞胀，但经济增长的复苏消除了这种担忧。目前的情况与2009年初有些相似，因此市场对未来的担忧反映了当前市场面临的挑战。

关于滞胀的研究，可以参考我们在2008年发表的《高通胀时期的股市前景分析》。虽然当时的结论不一定适用于当前市场，但报告中关于滞胀的分析及市场表现特征对投资者仍有参考价值。在滞胀环境下，股市难有系统性表现，价格上涨的板块整体表现较好。关于将1980年代日本的表现称为“滞胀”的观点，可能存在误解，因为在严谨的海外文献中尚未看到类似的分类。

当前市场对“滞胀”的担心反映了市场情况的艰难。在政策稳增长的预期与市场预期的悲观情绪之间，我们提出了市场情况类似2009年初的观点。目前物价预期回升，但实体经济的改善并不广泛和强劲。市场对“滞胀”的担心反映了市场情况充满挑战。对于后续情况，需观察是“需求继续复苏”还是“物价暂时抬升后续回落”的路径演变。前者短期对股市有利，后者则相对负面。我们将继续跟踪地产销售、基建等情况来判断可能的路径。

接下来关注的是周浩关于欧元暴涨和中国央行应对策略的观点。德国商业银行亚洲高级经济学家周浩指出，在隔夜欧元的大跌大升之后，中国央行面临新的挑战。去年欧洲央行降息导致欧元飙升后，市场注意力集中在欧元上，而人民币遭遇小幅快速贬值。昨晚欧元的剧烈波动后，留给中国央行的判断时间变少、空间变小。考虑到每个整数心理关口的重要性，央行需要选择策略。近期的表现显示，一旦央行突破某个整数关口，市场只能跟随。如去年底跌破6.4元后继续贬值至6.5元。当央行出手干预时，无论市场是否接受最终都会跟随央行的选择以避免更大的损失。一旦人民币升破一定价位后短期内再次贬值时央行将面临更大的干预压力因为市场可能会迅速推动人民币贬值从而引发恐慌情绪央行必须谨慎操作以避免过度干预带来的风险。对于企业而言由于整体处于美元债务去杠杆过程中市场上的美元卖盘相对较少因此人民币在升值过程中央行只需买入较少的美元就能维持汇率稳定但当人民币贬值时市场上的美元买盘增加央行可能需要抛售更多的美元进行干预这将对央行的外汇储备产生影响并可能影响到企业的外汇风险管理策略。在接下来的时间里如果欧元和日元持续强劲表现企业可能需要考虑对冲这些货币的风险购买欧元和日元进行外汇风险管理但同时这也会影响到外汇储备如果央行卖出自己的欧元和日元则会减少其外汇储备因此需要谨慎权衡各种因素以做出明智的决策。

实体经济面临的挑战和机遇并存，央行需要在稳定汇率的同时考虑未来的政策空间和市场需求变化做出明智的决策以实现经济的持续稳定发展。近期中间价走势揭示央行对人民币升破6.50的审慎态度

对于人民币的汇率波动，央行似乎更倾向于保持其在6.50附近的稳定。近期中间价的波动趋势显示，央行可能并不希望人民币过快升值，考虑到伴随汇率波动带来的不确定性及其可能带来的经济影响，保持汇率相对稳定似乎是一个更为稳妥的选择。

【董登新谈注册制：市场化改革的试金石】

武汉科技大学金融证券研究所所长董登新表示，注册制改革作为市场化改革的重要一环，近期受到广泛关注。尽管今年工作报告中并未明确提及“注册制”，但这并不意味着改革进程停滞。证监会副***李超的表态明确了注册制改革仍在稳步推进。

自2013年十八届三中全会提出使市场在资源配置中起决定性作用以来，中国市场化改革的方向愈发明确。从十六届三中全会提出更大程度发挥市场在资源配置中的基础性作用，到如今的决定性作用，体现出中国在坚持社会主义市场经济方向上的坚决态度。

目前，A股市场在大部分领域已经实现了真正的市场化。一级市场的行政管制仍然严重，市场机制未能充分发挥作用。这正是A股“政策市”的源头所在。为解决这一问题，实施注册制改革成为必经之路。

注册制的实施并非一帆风顺。2015年的牛市以及随后的股市探底都使得注册制的实施被迫推迟。但正如新任证监会***刘士余所言，证监会的职责在于监管，而监管的落脚点在于保护投资者。

一个完善的游戏规则是保护投资者的关键。IPO核准制存在的行政审批、过度行政管制等问题，扭曲了市场机制。革除制度缺陷、完善游戏规则才是对投资者最好的保护与呵护。只有建立公正、公平、公开的市场环境，才能真正实现“买者自负”、“卖者有责”，让投资者更加成熟自信。

IPO决策背后的力量：与市场角色的博弈

关于IPO的资格、时机、定价以及打新的数量，这一切似乎都是说了算。在A股一级市场，的决策声音响亮，发行人和投资者则相对缺乏自主权和话语权。这样的情况下，市场的自然属性被行政化的决策所覆盖，投资者们渐渐形成了依赖心态，股市的起伏波动中，他们往往不会“用脚投票”，风险意识与自我保护意识相对缺乏。这也导致了在股市暴跌时，投资者们纷纷指责，股市赔钱时则寻求补偿。法律途径和肇事者往往被忽视。

面对这样的现状，市场化改革显得尤为重要。废除核准制，推行注册制，是资本市场改革的重大决策，体现了“中央决定、人大授权”的坚定决心。注册制的实质在于A股一级市场的“去行政化”，还原市场的本质属性，尊重投资者的选择，让市场发挥决定性作用。这意味着一级市场的投资收益与投资风险将高度对称。注册制的本质在于市场化，除此之外，别无他意。直白地说，就是让证监会放权，让市场各方责任归位，以便证监会能集中精力和时间强化市场监管，严打证券犯罪。

对于注册制，我们不应先入为主，胡乱猜测，甚至故意歪曲事实。证监会应充分利用人大授权，尽快公布注册制草案，稳定市场预期，并广泛征求社会意见。只有这样，才能让真相大白，让谣言不攻自破。注册制一日不落地，中国股市的真正好转便难以实现。

令人费解的是，为何在牛市或熊市，改革总是显得迟疑不前？股市的波动是短期行为，而股市改革则是长远大计。将股市改革进程与股市涨跌直接挂钩的做法既不可思议也不可取。

改革难免有风险、成本和代价。改革者需勇气、智慧和魄力，而改革领导者更需个人魄力和魅力，他们应将个人荣辱置之度外，排除万难，坚定推进改革。一些人总以“时机尚不成熟”为借口，拒绝改革，这种“不作为”的思维模式危害极大。我们需要的不是等待时机成熟，而是去创造时机，去迎接挑战，去推动改革前行。

IPO注册制的推行是中国资本市场改革的必经之路，也是市场化和法治化的必然选择。只有坚定推进改革，才能让中国股市真正健康、稳定、长久地发展。