金山软件(03888.HK)：期待游戏持续增长机会+WPS广阔变现空间兑现

机构推荐：光大证券，评级“买入”，目标价位：32港元。

在最近的季度报告中，金山云业务发生了新的变化，不再并表，而这对公司的整体业绩带来了何种影响呢？游戏业务的利润率上升，驱动了公司整体盈利的改善。金山云在美股上市后，不再直接并表，公司主要的收入来源来自于两大业务：游戏和WPS。在2020年第一季度，公司实现营收11.7亿元人民币，同比上升了32%，虽然环比有所下降，但网络游戏和办公软件服务的占比分别为67%和33%。整体毛利率高达83%，同比增长了3个百分点。这一切的背后，是更高毛利率的自研游戏收入的贡献增加。

疫情的影响使得游戏业务用户回归，为公司带来了增长的机遇。在疫情期间，人们更多地选择，这也为公司的游戏业务带来了健康增长。随着疫情的控制，公司计划通过新游戏的上线来驱动游戏业务的持续增长。

WPS业务的用户基数也在扩大，未来的变现潜力值得期待。随着功能及服务的升级，WPS Office订阅服务收益不断增长，用户规模迅速扩大。疫情期间，远程办公需求的增加使得WPS文档用户量快速增长。考虑到远程办公及云计算的长期发展趋势，WPS未来的变现空间广阔。

关于估值与评级，考虑到金山云由并表改为列示为联营公司导致的收入下降，但对归母净利润影响较小。游戏业务的盈利改善超预期，WPS利润率稳中有升，有望驱动整体盈利提升。基于这些原因，我们上调了20-22年的non-GAAP净利润预测。考虑到游戏业务的健康增长、WPS用户量的快速增长以及金山云美股上市估值水平超预期，我们基于分部估值法，上调目标价至32港元，并给出“买入”的评级。

金山软件凭借其强大的游戏业务和不断增长的WPS业务，展现出良好的盈利前景。考虑到其业务增长潜力及估值水平，我们强烈推荐投资者“买入”。