兴源环境(300266)PPP订单落地偏慢 16年业绩低于预

公司在过去16年的业绩没有达到预期目标。尽管公司营收和归母净利润分别实现了惊人的增长，达到21.5亿元和2.16亿元，同比增长率分别高达142.68%和112.16%，但仍然低于先前预期的3.47亿和38%。经过分析，我们预测G20会议的影响以及订单执行速度的减缓可能是影响业绩的关键因素。

该公司具备承接PPP项目总承包的能力，这有助于提升公司的净利润率。经过多年的并购，公司成功补全了产业链环节，目前已成为水处理领域涉足领域纵向全面的极少数真正具备整体解决方案的环境治理商之一。通过总包模式，公司能够减少中间环节，提高项目利润率。在2016年12月，公司的全资子公司与合作伙伴联合中标了施秉县易地扶贫搬迁及体育场馆建设工程EPC项目，合同总金额约为12.47亿元。根据已有案例，水处理总包模式的净利润率可达到15-20%，而公司2016年的业绩快报显示净利率为10.15%，因此仍有较大的上升空间。

公司一直在积极通过并购扩张，逐步转型为综合环境与节能技术解决方案的提供商和服务商。在2015年，公司投资设立了兴源节能子公司，主要从事有机废气、废液的综合处理和资源回收。公司还控股了银江环保科技，获得了其节能、水处理等设备的制造能力。公司通过收购上海昊沧、中艺生态等公司，进一步增强了环保业务信息化实力和布局了生态修复和园林绿化领域。公司通过控股鸿海环保和并购三乘三备，进一步开拓了水质监测设备远程质量控制领域，并加强了PPP项目的获取和实施能力。公司的兴源聚金并购基金已经完成了在固废行业的投资。在2016年12月，公司成功发行了2.5亿元的PPN，为公司的进一步扩张提供了短期资金支持。

对于公司的投资评级与估值，我们进行了相应的调整。我们将公司未来的净利润预期下调至2.16、3.74和5.36亿元，对应的EPS为0.52、0.90和1.29元/股。对于公司的估值，我们认为公司在未来具有较大的增长潜力，因此维持“买入”评级。我们期待看到公司PPP订单的落地加速，以及公司业绩和市值的持续增长。我们认为公司在环保系统集成和环境治理综合服务商的角色定位中，战略思路清晰，具有高度的市场竞争力。