华泰策略：北向青睐“三大要素” 公募钟情“三大催化剂”

自2017年以来，外资在A股市值的占比不断攀升，逐渐与公募并驾齐驱。内外资的配置偏好差异何在？外资是否将主导市场趋势？从行业选择来看，外资如北向资金更倾向于选择行业发展进入成熟期的个股，偏好那些ROE波动较小的稳定行业领头羊。相较之下，内资如公募则更偏好新兴产业的个股，这些个股成长弹性高但ROE波动较大。

这种偏好的差异源于内外资各自的优势禀赋，包括资金久期、信息不对称性以及全球资源配置能力。在经济下行趋势放缓、盈利修复待验证、无风险利率可能下行的当前环境下，龙头溢价和成长溢价成为市场中的确定性因素，内外资各展所长，择机配置，形成风格两极化的局面。

北向资金注重选择享有细分市场龙头溢价的个股，关注产业链优势、行业发展成熟阶段以及技术的全球领先性或独特性这“三大要素”。而公募则更偏好享有成长溢价的个股，这些个股多为快速增长的子行业中业绩高弹性的部分，受益于短周期盈利预期差的“三大催化剂”。

与海外可比公司相比，A股是否具有更高的性价比也是北向资金配置A股的重要考量因素。以家电行业为例，A股龙头的净利率普遍高于海外对标公司。昔日全球家电霸主虽在市场份额上仍占一席之地，但在盈利能力和周转率方面已逐渐落后于新兴市场行业的新贵。A股龙头企业的权益乘数相对较低，源于相对较高的利率和企业较低的负债水平。

展望未来，内外资资金的持股偏好将持续强化龙头溢价和成长溢价的两极分化。从估值溢价空间来看，部分A股龙头企业的估值仍有提升空间。也需要警惕一些不确定性因素，如三季报低于预期、全球经济的不确定性影响以及通胀超预期等。

内外资在A股市场中的配置偏好差异显著，各有侧重。在经济环境不确定的背景下，龙头溢价和成长溢价成为市场的确定性因素，内外资的差异化配置将使得市场风格更加多元化和两极化。