中百集团：渠道下沉和规模效应显著

    2013年经营回顾:成本快速上行影响利润增长

    中百集团13年实现收入164.78亿,增长4.93%,因为销售疲软及仙桃、古田等大卖场停业改造影响销售;实现归属上市公司股东净利润1.71亿,同比下降16.72%。(1)毛利率上升0.12pp至20.00%,连续4年增长反映了公司在超市直采、品类和供应链管控上的努力;江夏生鲜配送中心投入使用将为公司毛利率增长提供持续动力。(2)销售管理费用率大幅上升0.64pp至17.77%,主要因为人工、租金、其他费用分别上涨9.86%、12.47%、25.35%,预计折旧摊销和运营费用在14年会恢复增长,将为公司利润带来压力。(3)销售管理费用率提升幅度超越毛利率导致净利率下降0.25pp至1.03%,已经连续4年下降。(4)百货销售增长26.54%,大幅超越超市(3.75%),为整体销售增长贡献明显;超市毛利率同比提升0.47pp至19.75%,连续4年提升,为公司利润增长主要动力。(5)推出具备线上购物、线下就近门店提货的APP,积累会员逾20万。

    国企改革大背景下永辉超市增持是14年最大看点

    永辉超市从13年底到14年初3次公告后已占中百集团股份达10%,而且并不排除12个月内进一步增持可能。武商集团、中百集团、武汉中商三家国企一直存在同业竞争问题,但2011和2012年两次重组方案均告失败。永辉超市此轮连续增持中百集团正在国企改革关键时刻,很可能改变中百集团原定整合方向。若两会后有中央有国企改革相关细则出台,预计地方国企改革进程会大幅提速。随着国企改革加速与永辉超市持续增持,或将触发中百集团控股权转让,或加快武汉地区国资零售企业资产整合。

    盈利预测与投资建议

    公司经过多年湖北省内积累,渠道下沉和规模效应显著。预计公司14年随购物中心业态的不断落成和超市平稳展店收入增长平稳,但费用快速上涨仍将是制约公司利润增长的核心因素。公司未来盈利能力提升和核心驱动在于超市业态中直采扩大、品类优化和管控能力提升,还有购物中心业态聚客能力提升所带来的百货扣点收入与租金双升。,永辉超市可能增持与湖北国企改革加速是公司14年事件驱动最大看点。调整公司14-16年EPS至0.24、0.25、0.27元,维持“谨慎增持”评级。

    风险提示:销售大幅放缓、国企改革不达预期、费用持续快速增长。（广发证券）