太平洋证券石博：回归本源 做市商更乐于赚取稳定价差

和讯网消息：近日，由和讯财富精英俱乐部与若水合投新三板研究院联合主办的《新三板的理财契机》主题沙龙在金融客咖啡的协办下顺利举行。此次活动汇聚了新三板领域的精英，共同新三板的前沿话题，旨在解答高净值客户在新三板投资中的困惑。

在沙龙上，太平洋证券股份转让业务部副总经理石博分享了做市商在新三板市场的投资逻辑。他表示，作为做市商，其投资初衷更倾向于选择流动性较大、可以通过交易获得稳定价差收入的做市股票，以赚取稳定的息差收入。目前的规则体系和客观条件限制了他们的选择。为了对冲库存股份亏损的风险，做市商被迫将股票增值收益作为主要收益来源。未来，证监会通知的精神允许做市商借券做市或提供避险工具，这将使做市商的角色更加专注于为市场提供流动性。

石博强调，在做市商的角色中，投资初衷和操作方案是两大重要考量因素。对于潜在投资者而言，长期持有的投资需要关注行业情况、团队情况以及股东结构等因素。对于行业情况，需要关注行业的成长性、业务市场容量以及服务的相对竞争力。对于管理团队，专业性、对未来的构想以及执行力是核心考察点。股东结构的分析也是投资决策中不可忽视的一环。

石博通过分享实际案例，详细解读了如何在新三板市场中做出明智的投资决策。他提醒投资者，股市存在风险，尤其是新三板市场，投资者需谨慎入市。他强调，无论投资者是新三板企业、中介机构还是投资机构，深入理解投资初衷和操作方案都是做出成功投资的关键。

在本次沙龙上，石博的分享为投资者提供了宝贵的投资建议和参考。他深入剖析了新三板市场的特点和投资机会，为投资者揭示了做市商的投资逻辑和决策过程。他的分享内容生动丰富，文体鲜明，为投资者提供了有益的启示和指导。

本次沙龙为投资者提供了一个深入了解新三板市场的平台，石博的分享让投资者对做市商的角色和投资逻辑有了更深入的了解。他的演讲内容既包含了理论解读，又有实际案例的剖析，为投资者提供了全面的投资视角和实用的投资建议。之前也有嘉宾过股东结构的问题，特别是在初创期或成长期的企业中，股东结构对公司未来发展有着重要影响。对于这类企业，若控股股东持股比例过高，甚至达到99%，而其他股东如战略投资者或员工持股比例较低，甚至为零，那么可能会影响到其他股东参与公司发展的积极性。另一方面，若控股股东的持股比例相对较低，公司引入了多家投资机构，这些机构因各自利益诉求不同，在决策过程中可能会产生分歧，影响效率。深入研究公司的股东结构对预测潜在风险至关重要。

对于短期投机行为，投资者在考虑投资时，需要注意以下几点：

1. 潜在股份抛售情况：在获得股份后，投资者需要考虑市场上其他股东的抛售意愿和抛售数量，包括新增股东和原有投资机构。

2. 潜在投资资金情况：预测投资标的可能吸引到的潜在投资资金数量，这两点实际上关乎股票的短期供求关系。

3. 流通股本考虑：流通盘的大小会影响股票的短期波动和市场的活跃度。过大的流通盘可能导致股票短期波动性较差，而过小的流通盘可能无法满足投资需求，存在退出困难和操控指责的风险。

4. 绝对价格：股份的绝对价格会影响其流动性。价格较低的股票流动性相对较好。

做市商还需要关注可能影响价差收入的因素。在股票做市后，需要考虑股票成交金额、换手率、交易价差以及价格的波动性。这些因素都与价差收入紧密相关。

在投资操作方面，投资者在进入和退出环节需要注意以下问题：

在股票获取方面，有几种方式可以考虑：

1. 原价定向增发：如中科招商18元的增发，如果能拿到原始份额，可以以18元的原价获得股票。

2. 溢价定向增发：如果没有办法拿到原始份额，可以通过其他渠道，在负担费用或溢价的情况下直接或间接获取定向增发的份额。

3. 定向的老股转让：与老股东达成协议，以约定价格进行转让，这种方式效率较高。

4. 非定向的市场转让：直接从二级市场上买入股票，但需要考虑能否买到目标数量。

在股票退出方面，目前主要有两种方式：

1. 定向的大宗交易：在流动性水平下，如果想大规模减持，定向大宗交易是一个合理的退出方式。

2. 非定向市场减持：选择直接在二级市场上卖出，但需要足够的耐心并承担较高的冲击成本。

金达莱的股市之旅：长期与短期的投资洞察

金达莱在做市之后的初始价位在30-40元的区间，其股价在4月份曾一路高歌猛进，成功突破百元大关。尽管从4月下旬开始进入下行通道，但此股票的价格依然稳健，复权后的价格维持在100元左右的区间。此股票在做市之前便已在市值排名中名列前茅，目前的市值稳定在80亿左右。回望过去，其股权结构相对合理，符合我们对长期投资股票的行业和团队要求，故此股票被视为长期投资的理想之选。

再看另一做市股票的短期投资机会。此股票在做市前宣布定向增发，面对这一决策，我们是否应参与定增呢？分析发现，定增前原有股东的抛售意愿并不强烈，恰逢市场活跃时期，资金入场热情高涨，股票基本面良好，流通股本适中，绝对价格较低。从这些数据来看，参与此次定增似乎能带来不错的短期回报。从新增股份流通至今的情况来看，股票的实际换手率较低，这次定增的新投资者们似乎无法顺利退出。尽管引入了20余名投资者，其中以短期投资为目的的个人投资者居多，但他们持有的股份数量多在20万股至50万股之间，期望快速获利变现的计划并未如愿。这是什么原因呢？

尽管之前的分析认为定增是不错的短期投资机会，但实际操作中出现了预期之外的情况。原因在于：虽然原有股份的抛售意愿不高，但新引入的投资者抛售欲望强烈，导致短期内供应过剩；虽然市场资金较多，但多数资金都在追逐各类定增机会，并未专注于二级市场投资，使得二级市场上的实际需求较小。这两点因素导致供求关系失衡，预判失误，最终造成当前局面。

再来看金宇农牧的案例，这主要说明了做市商如何赚取价差收入。此股票刚刚做市不久，流动股本2700多万股，绝对价格较低。自做市以来，其交易活跃，总成交金额可观，价格波动较大。粗略计算，以当前交易水平持续下去，做市商通过稳定的交易赚取价差收入的前景十分看好。

其实做市商更倾向于投资流动性大、可以通过交易稳定赚取价差收入的股票，像银行赚取息差收入一样。做市商并不愿意抢投资机构的生意，靠低价获取股票期望股价大幅增值并非其主要功能。做市商更希望回归本源，以赚取稳定的价差收入为目的进行交易。然而目前的规则体系和客观条件限制了做市商的这一愿望实现的可能。未来可能允许做市商借券进行做市或提供避险工具来平衡这部分风险，才能让做市商的角色回归本源。

对于市场参与各方来说建议如下：对于监管机构而言，当前市场的融资功能已经充分展现。如何在保持良好融资功能的同时提高市场流动性、平衡各方利益是一个需要重点考虑的问题。不应过分强调融资方面的便利而忽视二级市场投资者的利益保护。我们需要综合考虑市场各方的需求和利益诉求以构建一个更加健康和稳定的市场环境。监管机构视角：新三板市场规则修订与投资者考量

在新三板市场的规则修订工作中，监管机构需站在更高的层次，以战略性的全局眼光进行考虑。从传言的协议转让方式修改到做市转让方式下的大宗交易通道的增设，每一项提议都应被纳入全局性的规则修订框架中。关于定向增发方面的规则，亦需在保障二级市场投资者权益的确保不影响市场的融资功能。

对于引入做市牌照以引入增量资金解决二级市场流动性的观点，我持保留意见。当前市场并不缺乏资金，而是需要目的多样的投资者队伍。建议监管机构大力引入各类投资目的不同的投资者，使市场更加多元化。当前市场中，以捕捉短期投资机会为主的财务投资者占比较大，而真正以中长期持有股票为目的的投资机构，如PE、VC机构，相对较少。丰富投资者队伍，提高市场流动性，是促进市场健康发展的关键。

建议监管机构考虑对做市股票的最低委托数量进行调整，与股本挂钩，对于达到一定标准的股票，设定较高的最低委托数量，如5000股或10000股。这样既能与市场定位相匹配，也能更好地服务不同类型的投资者。

对于投资机构而言，面对流动性偏低、潜在抛压偏重、缺乏特定投资计划的定增公司等情况时，应更加谨慎。对于过分关注资本市场和资本运作的团队、构想宏大但超出能力范围的团队以及重视短期利益而忽视长期形象的公司，也需要引起警惕。投资需谨慎，选择投资目标时需全面考量其业务实力、长期规划及市场信誉。

对于挂牌公司来说，更应谨慎利用融资工具。合理规划融资节奏，避免短期内频繁融资，以免影响市场对企业未来的信任度。定向增发的价格和规模设置需合理，避免只看到短期利益而忽视长远发展。在引入投资者时，要综合考虑战略投资者和中短期财务投资者，以实现长中短期的合理配置。

在新三板的舞台上，无论是监管机构、投资机构还是挂牌公司，都需要以全局眼光看待问题，审慎决策，共同促进市场的健康发展。在此，我想对挂牌公司提出一些建议，希望它们能审慎使用融资工具，充分保护市场并支持规范融资。市场是大家的，不应该被某些企业过分利用规则漏洞而损害整体利益。挂牌公司必须慎重考虑自己的行动，不要因短视行为而堵死自己的未来发展道路。

第二点，挂牌公司在处理二级市场时也要小心谨慎。高管和员工的股份增持和减持计划需要经过合理规划。虽然创业板公司在上市后的股东减持和套现行为有时受到批评，但适当的财富效应是必要的，它能吸引更多投资者进入市场并参与投资，同时也能激励更多有志青年投身创业。这种减持行为必须避免引发市场的踩踏效应，否则将对投资者的信心产生负面影响。

对此，我建议挂牌公司参考主板和创业板公司的经验，制定稳定的股价承诺和约束措施。这些措施应该在遵守相关法律法规和公司章程的前提下制定，以应对市场可能出现的剧烈波动或大幅下探。

以上是我个人的观点和一些实际案例的分享，以及对市场参与各方的建议。请注意，我的观点仅代表我个人，并不代表我所在机构的立场。股市有风险，特别是对于新三板来说更是如此。入市前必须谨慎评估风险。我的案例分析仅作为客观参考，不含有任何推荐、建议、批判等主观情感色彩。

感谢大家的聆听。