广发海外：向上弹性不足 一致预期调整如何影响港股？

近期，港股市场面临较大的压力，主要表现为EPS一致预期增速的显著下调。这一现象的背后，既有宏观经济和贸易环境变化的深层次原因，也与人民币兑美元汇率的波动、市场风险偏好调整等因素有关。本次策论将深入这一问题的来龙去脉及其对港股市场的影响。

年初以来，港股市场整体表现受到经贸环境变化的影响，特别是出口链和制造业投资的增长变数加大，使得市场对港股EPS的预期出现显著下调。与此人民币兑美元汇率的快速贬值也加剧了市场对中资股盈利的担忧。在此背景下，投资者既担心估值回撤，又担忧盈利下调的风险。

回顾年初至今，港股EPS一致预期调整幅度较大。从行业来看，汽车和技术硬件等行业的预期调整幅度尤为明显。随着EPS预期的下调，相关行业表现也普遍较差。这一现象充分表明，大盘走势与盈利预期的高度相关性以及预期EPS调整对行业表现的深远影响。

对于下半年港股盈利的走势，我们认为将呈现出“有韧性，缺弹性”的特点。尽管当前EPS一致预期仍存在下调压力，但幅度有限。一方面，经济仍有“底”，韧性主要来自于货币及社融改善、地产销售好转以及减税降费刺激等因素。另一方面，整体向上“弹性”不足，政策并非“大水漫灌”，而出口和制造业投资增长受经贸环境拖累。恒指19年6.9%的EPS增长预期并不高，而18H2的低基数效应增加了盈利好转的概率。我们认为市场不必过于悲观。

在投资策略方面，我们建议投资者继续等待经贸环境的进一步明朗。在波动中布局价值主线，重点关注“弱周期”消费、早周期可选消费、保险以及高股息等领域。投资者还需要密切关注市场概览与情绪跟踪、宏观流动性与估值跟踪以及一致预期EPS的跟踪等信息，以便及时调整投资策略。

在具体操作中，投资者应注意关注人民币兑美元汇率的波动、美债收益率的变化以及国内信用政策的收紧情况等因素对市场的影响。密切关注南下北上资金的流动情况，以把握市场动向。

随着EPS预期的调整，恒生指数和恒生国企指数成分股的盈利下调占比均超过60%，国企指数成分股EPS下调的数目更是超过恒生指数，中资股的盈利下调比例也高于非中资股。行业层面的分化愈发显著，能源、可选消费和TMT行业承受较大下调压力，而地产板块则表现稳健。

对于港股市场来说，这是一个由海外资金和基本面投资主导的市场，盈利预期的变化对行情走势具有关键作用。不可忽视的是，恒指整体EPS预期的变化对股价波动产生着显著影响。通过历史数据的回溯，我们可以发现一些规律。

大盘走势与盈利一致预期的走势密切相关。恒指和恒生国企指数的EPS一致预期历次大的调整都对指数产生了重要影响。以去年的6月-8月为例，这一关联尤为明显。板块走势同样受到EPS一致预期调整的约束。特别是在科技股领域，当预期EPS被下调的公司占比升高，相关行业表现往往会受到负面影响。预期净利润下调幅度越大，相关行业的表现越差。

展望未来，我们认为港股盈利具有“韧性但缺乏弹性”。尽管EPS一致预期仍存在下调压力，但幅度有限。经济的“底”依然稳固，中国逆周期对冲政策开始显现效果，货币及社融改善、基建反弹、价格韧性等因素支撑经济名义值的韧性。政策并非“大水漫灌”式的刺激，经贸冲击下的出口和制造业投资增长受阻，使得经济和盈利缺乏向上弹性。预计19年恒指EPS将实现低个位数增长，而市场的一致预期增速并不高。从历史经验来看，国内长端利率的变化领先恒指EPS，近期利率的反弹可能意味着19年中报后的盈利预期将趋稳。

近期，市场对于港股EPS一致预期增速显著下调的主要原因在于经贸环境的变化以及人民币兑美元的快速贬值。我们仍需等待经贸环境的进一步明朗。在此过程中，可以参考一些经验规律来评估一致预期调整对港股的影响。

我们认为港股中期走势仍然看好。当前估值仍属于长线资金配置的“舒适区”，而跨境资金和南下资金中长期增配港股的趋势并未改变。在外部风险加剧、人民币和港元贬值背景下，市场波动性可能上升，短期港股市场或面临回调压力。投资者应利用波动中优化配置结构，重视板块配置的角度来调整持仓。未来一段时间，我们对消费、非银以及科技领域的前景充满信心。当前，更应紧紧抓住消费、保险以及高股息等价值主线不动摇。

一、消费领域，推荐持续持有“弱周期”消费，如食品、运动服饰等。可逢低布局“早周期”可选消费，如地产，以及那些受益于经济预期企稳的消费服务，比如行业。这些领域的未来发展前景广阔，值得重点关注。

二、从自上而下的角度看，我们关注估值较低、保费增长超出预期、投资收益率不断改善的港股保险股。这些公司的业绩表现令人期待。

三、在市场波动进一步加剧的背景下，建议继续持有高股息率的个股，尤其是香港本地的蓝筹股。这些股票不仅稳定，而且能带来可观的收益。

市场概览与情绪跟踪方面，本周（5月27日至5月31日）恒生指数下跌1.66%，多数一级行业呈现下跌趋势，电讯业跌幅尤为显著。与此HVIX指数和看跌看涨期权比例小幅上升，反映出市场的谨慎情绪。主板沽空比例则小幅下降。

在宏观流动性与估值跟踪方面，本周人民币兑美元汇率保持稳定，而10年期美债收益率则大幅下跌至2.12%，利差扩大至114BP。WTI原油价格大幅下跌至每桶53.5美元。目前，恒生指数PE为9.62倍，低于历史均值，显示出一定的投资价值。

关于一致预期EPS跟踪，本周媒体对恒生指数和国企指数19年EPS一致预期增速小幅下调。这意味着市场对未来的盈利预期存在一定的不确定性。

在资金流动方面，本周北上资金净流出9.3亿元，流出幅度虽较前几周有所收窄但仍需注意风险。而南下资金则大幅净流入86.4亿元。港股成交额中南下资金参与占比小幅下降。

需要警惕的风险包括：美元指数、美债收益率大幅上行的风险；国内信用政策持续收紧的风险；以及上市公司盈利不达预期的风险。这些风险因素可能对市场产生不利影响，需要密切关注。

（本文来源于广发海外研究团队）