油岭迷窟 (中）：韭菜亏掉的钱，会不会有一部分还在中行手里？
关于原油宝的多角度解读：一场拼图游戏
最近，关于原油宝的话题似乎成为了大家关注的焦点。从国内财经自媒体到海外华尔街日报，从法律维权到金融教授的分析，各种声音纷纷涌现。在这两天，陆续有新的消息浮出水面，经过咨询业内人士及研读财新周刊的封面报道，终于有了些许头绪。今天，我们就来一起梳理一下，尝试完成这场拼图游戏。
让我们抛出一个问题：中行在这次原油宝事件中表现得太菜，不够专业。但这种观点是否过于主观，先入为主了呢？我们不能否认，这次原油宝的散户确实有一部分遭受了损失，但有没有可能，这部分损失并非全部由中行造成？或者说，散户亏掉的钱，是否有一部分仍在中行手中？
接下来，我要分享的观点都是一家之言，希望能为大家提供一个思考问题的思路。
关于中行在原油宝问题上的表现，是否真的如大家所说那么不专业？我们不能排除这种可能性。中行作为中国的老牌银行，历史悠久，经验丰富。特别是在海外金融业务方面，其积淀和人才积累是其他银行难以比拟的。在讨论原油宝之前，我们是否应该给中行一些信任？毕竟，现代金融业聚集了一批最聪明的头脑和数量化的精英。我们不能假设金融圈内部的精英人士不懂金融。相反，我们应该更倾向于相信中行内部有高人，更懂金融，更懂石油期货。
那么，如果中行真的是一群金融精英在运作原油宝，那么这个产品究竟是什么样的金融产品呢？现在很多人将其批评为四不像的理财产品。但实际上，这个产品背后涉及到的问题远比我们想象的复杂。
这个理财产品的底层资产是不连续的。石油是消耗品，除了大国的战略储备外，很少是连续存在的。要想持续拥有石油就需要像租房子一样不断续约。而在石油期货市场上不断移仓换月就是这个过程的重要环节之一。大宗商品市场的水很深，涉及到零和游戏甚至是负和游戏。要想从别人口袋里掏钱到自己的口袋并不容易。更何况在这个领域里的大玩家都是人精中的人精。因此原油宝这样的产品背后涉及到的工程并不简单。除了底层资产的不连续性外还有计量单位的不连续性等问题待解决这些问题就需要专业的金融知识和技术支撑了。而原油宝一类的产品更像是家门口的小卖铺拆散了大宗商品交易让普通投资者也能参与其中但背后的技术难度非常大需要专业的金融人才来操作和维护。此外还面临着汇率波动、银行法规限制等问题需要解决这些问题都需要有很高的专业水平才能处理得当以避免风险的出现总的来说原油宝是一款较为复杂的产品其背后的运作涉及多方面问题需要专业的人才和团队来进行管理和操作如果我们在没有充分了解的情况下就盲目评价或批评是不够客观的应该更加深入地了解和研究这个问题以便做出更明智的决策。我们未能参与世界杯，但这并不妨碍我们享受的乐趣。想象一下，阿根廷与巴西的对决，这是一场充满激情与期待的较量，让我们来为此吧。
实际上，我们与这两支球队并无直接关联，但这正是体育的魅力所在。各大银行就像是售卖对赌石油的体育的机构，而球场上的两队则代表了美国芝加哥商品交易所上购买石油期货的多头和空头。
以100个购买石油的人为例，其中50人赌油价上涨，50人赌油价下跌。在这家银行里，这两股力量完全抵消，形成了一个平衡。也就是说，只要看涨和看跌的桶数相当，银行就能轻松应对，无需与国际石油市场产生交集，只需收取石油的管理费。收集到的资金相当于银行的吸储业务，可以用于购买国债或货币基金，赚取额外收益。
在这种多空双方完全平衡的情况下，我们可以清晰地看到几个关键点。原油宝其实可能并不需要与国际石油市场打交道，就像我们自己家门口的游戏。由于是对赌，卖出的油量可以灵活调整，无需按照固定的桶数计算。只要有参与者，就可以根据需求卖出任意数量的油，即使石油期货市场上并没有那么多油，这已具备金融衍生产品的特点。
当多空力量出现不平衡时，例如95%的人看好石油球场上的多头，只有5%的人看空，那么至少那5%的看好和看空可以相互抵消。剩下的90%怎么办呢？这时就要依赖银行的做市商身份了。当某一方的数量过多，找不到对手盘时，银行会愿意做你的对手盘。在这种情况下，银行成为了原油宝这个对赌桌上的大空头。客户可能认为银行只是他们的服务商，但实际上，银行有可能成为他们的对手盘。
为了对冲风险，银行可以选择在芝加哥商品交易所进行交易。但完全对冲并不现实，因为原油宝是按桶卖的，而石油期货是按千桶卖的。总会有零头部分无法完全对冲。除了对零头的处理和时间上的不同步外，银行理论上也可以有自己的倾向性。如果银行本身就看空石油，那么它可以保留一部分原油宝的空单不进行对冲，这样可以减少外汇损耗和期货手续费支出。
中行原油宝的操作策略充满了多样性和复杂性。从庄家变成玩家，从无立场到有立场，都与国际原油期货市场紧密相连。中行在决定不对冲、部分对冲、完全对冲或过度对冲时，需要综合考虑各种因素。而在这个过程中，芝商所可能是要收智商税的。我们在参与这种金融游戏时，也需要保持警惕和理智。经过深入理解和分析，中行保留的空仓确实有可能是盈利的。正如腾讯新闻和原子智库的陈欣教授所指出的，我们并不清楚中国银行具体的对冲交易策略。如果中行并未完全对冲这些原油多仓，而是选择保留部分客户的交易风险，那么客户的亏损确实可能转化为中行的盈利。这一切纯属理论上的，目前尚无确凿的信息支持这一观点。
关于原油宝产品，它似乎是一个内外两层皮的产品。一张皮是与客户签订的对赌合同，另一张则是与芝商所签订的石油期货合同。中行在芝商所并没有进行场内交易，而是采用了与场外交易商的互换协议和当日结算价指令。这引发了关于中行是否利用结算后的短暂时间进行协商的猜测。尽管我并非法律专家，但据我了解，场外交易的灵活性确实大于场内交易。在结算价格出现后，中行或许有机会通过清算所和对手盘进行真正的成交价格协商。这一话题显然有待专业人士来解答。
关于中行是否利用可能的协商机会，以及具体的协商价格等问题，目前尚无定论。考虑到WTI的5月合约在特定日期的成交价格恢复到正数，人们不禁猜测中行是否协商到了至少正数的交易价格。这一切的真相还有待揭晓，相信会有专业人士对此进行深入分析和解答。
原油宝事件的确切细节仍然迷雾重重，诸如公开移仓日的选择、移仓和结算的时间差、保证金和穿仓问题等。这些问题在财新周刊的文章中都有较为详细和专业的阐述。每年我在给研究生上金融风险管理课时，都会将这一事件作为典型的金融风险管理失败案例来讲解。
至于这一波资本猎杀中的盈利问题，我们看到的更多是赔钱的故事，而赚钱的人似乎隐藏在幕后。我还在试图揭开这幅拼图的最后一片，欢迎各位高人朋友指点迷津。这场资本博弈的背后究竟隐藏着怎样的故事，值得我们继续深入。中行原油宝事件无疑是近年来最具影响力的金融事件之一，其影响深远，值得我们深入分析和反思。