央行的苦心：别再总盯着“放水”

对于中国的货币政策，市场似乎每隔一段时间就会引发关于是否应该降息或降准的讨论。我国目前的存贷款基准利率已经降至历史低点，进一步下降的空间已经十分有限。与其他国家相比，我们的存款准备金率仍有下调的余地，这也使得市场经常在资金流动性紧张时寄希望于降准来寻求解决之道。

　　近期，市场再度传出降准的呼声，但这一预期却屡次落空。央行转而频繁使用公开市场操作和中期借贷便利（MLF）、常备借贷便利（SLF）等货币政策工具来注入流动性。虽然这些工具释放的流动性规模相当于一次降准，但自年初实施降准以来，央行近半年未再动用这一工具，似乎在谨慎地权衡利弊。

　　为什么在存在市场流动性缺口的情况下，央行仍然不愿降准呢？这一问题在央行发布的《二季度货币政策执行报告》中找到了权威解答。报告指出，从资产负债表的角度来看，降准意味着央行负债的减少，要平衡这种影响可以选择增加其他负债或减少资产。在目前的环境下，通过增发央票、扩大现金投放等方式扩大负债并不具备可操作性。降准引起的负债减少需要通过调整资产方来平衡。

　　更为重要的是，如果频繁降准会大量投放流动性，可能导致市场利率下行，加上其信号意义较强，容易强化对于政策放松的预期。这可能会加大本币贬值压力，导致外汇储备下降。对于央行来说，当前及未来一段时间的主要任务之一是稳定汇率贬值压力，防止外储过快消耗。

　　随着美联储加息预期的逐渐增强，美元指数继续上涨，在当前的人民币中间价定价机制下，这导致人民币汇率面临走贬的压力。市场的贬值预期与外部汇率变化共同强化了这一趋势。在这种情况下，如果继续降准释放宽松的货币政策信号，可能会对人民币汇率走势和资金外流产生进一步的负面影响。

　　自全球金融危机以来，各国主要通过宽松的货币政策来刺激经济和金融恢复，但多年来市场已逐渐养成一种“路径依赖”，即过度依赖货币政策来解决问题。实践表明，单靠货币政策的效果已经越来越弱。中国也逐渐认识到，需求侧刺激并非万能之策，加大供给侧改革更为重要。

　　央行的报告也强调了这一点，指出很多经济领域的问题都是结构性的，解决这些问题的关键在于推进供给侧结构性改革。这也相当于央行在呼吁，发展经济需要更多的改革措施，而不仅仅依赖于货币政策的“放水”。