招商证券评要素市场化：释放要素红利 长期利好A股
股市行情 2020-04-11 09:59今日股市行情www.xyhndec.cn
在全球经贸体系面临挑战以及大国博弈的背景下，谋求改革红利和加大逆周期刺激是两大破局之道。加大要素自由流动以及要素市场化定价有利于全要素效率的提高，要素市场化改革重点在于“市场化”，是进一步释放经济活力的有效措施，是贯彻4月8日***局常务委员会会议提出 “要坚持底线思维，做好较长时间应对外部环境变化的思想准备和工作准备”的落实举措，是自供给侧改革以来的新一轮改革实践。
核心观点
⚑ 《意见》是中央就要素市场化改革的重磅纲领性文件。在经济增长理论里面，无论哪种经济模型，最终都会落实到生产要素的增长。也就是说，要实现潜在经济增长利率的提升，一定是要素投入的增加和要素效率的提升。而现在，随着人口老龄化，人口增长率的下降，中国的人口红利已经接近消退。在土地、人才、资本、技术、数据等方面的红利仍在，如何激发以上五种生产要素的红利，从而提高中国潜在经济增长率，就成为当前改革开放的重中之重的任务。我们认为，本次《意见》有六大看点
⚑ 看点之一土地要素市场化改革将�***偻平！兑饧方***偻平恋匾厥谐』母铮辗⒏奈》ⅰ�2020年新型城镇化建设和城乡融合发展重点任务》，是经济下行压力加大下，盘活存量要素释放经济活力的有力举措。
⚑ 看点之二推进资本要素市场化配置，股票市场基础制度改革居首。是***对于资本市场政策支持周期的延续，《意见》强调完善股票市场基础制度，本质上是***对于自2018年年底以来的资本市场政策支持周期的延续。
⚑ 看点之三数据要素作为生产要素的重要组成部分，对经济的重要性明显提升。本次《意见》最重要的变化之一新增了“数据”要素。重视数据要素的作用本质上是肯定数字经济在国民经济中的重要作用。目前中国数字经济规模达4.73万亿美元，位列全球第二，占GDP比重为34.8%。数字经济的崛起叠加新科技周期的来临，将成为驱动经济发展的最重要的力量之一。
⚑ 看点之四增强有效金融服务供给。聚焦逆周期调节和金融供给侧改革的深化。本次《意见》是在2015年以来多次提出的“金融要素供给侧结构性改革”基础上的进一步细化。
⚑ 看点之五要素价格市场化改革，利率并轨是利率市场化改革的关键一步。《意见》提出要“稳妥推进存贷款基准利率与市场利率并轨”，2018年以来，央行报告中对“利率并轨”的相关表述明显增多，反复强调”推动利率两轨合一轨，完善市场化的利率形成、调控和传导机制”。在政策的指引下，预计贷款利率市场化也将持续推进，以引导实体经济融资成本下行。
⚑ 看点之六深化户籍制度改革，畅通劳动力和人才社会流动性渠道。本次《意见》第七条提到深化户籍制度改革，是继2014年户籍改革的系列政策的又一深化。有利于一步促进人才资源的从分流动，优化城镇化格局。也对优化人才流动措施有了具体细化。
⚑ ，对于A股来说，面对短期经济下行压力，如果采取传统的经济刺激模式，虽然会在短期内改善经济状态，加重了长期悲观。而释放要素红利，提高潜在增长率，则能够提升市场对于长期企业盈利增速预期，有助于提高市场的长期风险偏好。
风险提示全球经济下行超预期。
释放要素红利，长期利好A股——《关于构建更加完善的要素市场化配置体制机制的意见》的点评
前言
在经济增长理论里面，无论哪种经济模型，最终都会落实到生产要素的增长。也就是说，要实现潜在经济增长率的提升，一定是要素投入的增加和要素效率的提升。
为什么大家不喜欢刺激？而喜欢改革，这是因为，刺激政策往往是以加杠杆的形式存在，它在短期内提高了经济增速，提高经济的产能利用率，一旦刺激效应消退的话，经济增速又会回到原来的水平和状态。这种增长的方式的副作用也是非常大的，一方面不断提高的杠杆，存在债务风险可能。一方面，对经济的扰动也非常大，使得经济周期波动较大，从而持续引发供应过剩和供应偏紧。
除此之外，经济刺激还有一个非常大的问题就是，并不是以提高各种生产要素的积极性作为出发点，而是对个别行业进行刺激，这产生一个最大的问题就是既得利益者不断获利，而对于其他行业其他领域的人来说可能贡献不大，可能存在不平衡的问题。如果进行改革，使得各种生产要素都能够有机会参与竞争，解放生产力，那如此一来的话，对于每个人、每种生产要素来说都有了机会和进步的动力，通过市场化机制进行流转，进入最高效率的领域，也就有助于提升长期经济潜在增速。
过往改革开放本质是什么？改革的本质就是让建国后积累的人口红利得最大程度的释放，人尽其用；开放的本质是开放吸引资本以及先进生产力进入中国，使得资本的效率得以大幅提升。
而现在，随着人口老龄化，人口增长率的下降，中国的人口红利已经接近消退。在土地、人才、资本、技术、数据等方面的红利仍在，如何激发以上五种生产要素的红利，从而提高中国潜在经济增长率，就成为当前改革开放的重中之重的任务。
而对于A股来说，面对短期经济下行压力，如果采取传统的经济刺激模式，虽然会在短期内改善经济状态，加重了长期悲观。而释放要素红利，提高潜在增长率，则能够提升市场对于长期企业盈利增速预期，有助于提高市场的长期风险偏好。
《意见》是中央就要素市场化改革的重磅纲领性文件
自2013年十八届三中全会通过《***中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》以来，***工作报告以及中央经济工作会议中多次提出过关于要素市场化配置改革的内容，至2019年10月十九届四中全会通过的《***中央关于坚持和完善中国特色社会主义制度，推进国家治理体系和治理能力现代化若干重大问题的决定》中提出“健全劳动、资本、土地、知识、技术、管理、数据等生产要素由市场评价贡献、按贡献决定报酬的机制”，基本形成了要素改革的框架体系，本次《关于构建更加完善的要素市场化配置体制机制的意见》是中央就要素市场化改革的重磅纲领性文件。
2013年11月十八届三中全会《***中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》七、构建开放型经济新体制适应经济全球化新形势，必须推动对内对外开放相互促进、引进来和走出去更好结合，促进国际国内要素有序自由流动、资源高效配置、市场深度融合，加快培育参与和引领国际经济合作竞争新优势，以开放促改革。
2014年***工作报告“破除制约市场主体活力和要素优化配置的障碍”；
2014年年底中央经济工作会议“矫正要素配置扭曲，扩大有效供给”；
2016年年底中央经济工作会议“健全要素市场，使价格机制真正引导资源配置”；
2017年党的十九大报告（五）加快完善社会主义市场经济体制。经济体制改革必须以完善产权制度和要素市场化配置为重点，实现产权有效激励、要素自由流动、价格反应灵活、竞争公平有序、企业优胜劣汰；
2017年年底中央经济工作会议以完善产权制度和要素市场化配置为重点，推进基础性关键领域改革取得新的突破；
2018年***工作报告推进供给侧结构性改革，必须破除要素市场化配置障碍，降低制度性交易成本；
2019年10月十九届四中全会通过《***中央关于坚持和完善中国特色社会主义制度，推进国家治理体系和治理能力现代化若干重大问题的决定》“健全劳动、资本、土地、知识、技术、管理、数据等生产要素由市场评价贡献、按贡献决定报酬的机制”；
2019年年底中央经济工作会议“深化经济体制改革”、“要完善产权制度和要素市场化配置”；
2020年4月***中央、***发布《关于构建更加完善的要素市场化配置体制机制的意见》，全文共32条，分类提出了土地、劳动力、资本、技术、数据五个要素领域改革的方向，明确了完善要素市场化配置的具体举措。
01
看点之一土地要素市场化改革将�***偻平�
《意见》提出
二、推进土地要素市场化配置
“建立健全城乡统一的建设用地市场”、“建立公平合理的集体经营性建设用地入市增值收益分配制度”、”深化产业用地市场化配置改革”、“推动不同产业用地类型合理转换，探索增加混合产业用地供给”、“鼓励盘活存量建设用地”、“深化农村宅基地制度改革试点”、“完善土地管理体制”等。
4月9日，发改委印发《2020年新型城镇化建设和城乡融合发展重点任务》，全面推开农村集体经营性建设用地入市。
点评经济下行压力加大，倒逼土改�***偻平�
今年3月12日***正式印发《关于授权和委托用地审批权的决定》，提及“一、将***可以授权的永久基本农田以外的农用地转为建设用地审批事项授权各省、自治区、直辖市人民***批准；二、试点将永久基本农田转为建设用地和***批准土地征收审批事项委托部分省、自治区、直辖市人民***批准，首批试点省份为北京、天津、上海、江苏、浙江、安徽、广东、重庆，试点期限1年”。
总***曾在2019年12月于《求是》发文《推动形成优势互补高质量发展的区域经济布局》，提及 “完善空间治理。要完善和落实主体功能区战略，细化主体功能区划分，按照主体功能定位划分政策单元，对重点开发地区、生态脆弱地区、能源资源地区等制定差异化政策，分类精准施策，推动形成主体功能约束有效、国土开发有序的空间发展格局”。
2019年12月中央经济工作会议也曾提出“要改革土地计划管理方式，深化财税体制改革”。
总体而言，本次《意见》对于推进土地要素市场化配置改革是自今年3月《决定》、去年12月总***《求是》撰文及去年底中央经济工作会议的延续响应，是经济下行压力加大的背景下，盘活存量要素释放经济活力的有力举措。
02
看点之二推进资本要素市场化配置，股票市场基础制度改革居首
《意见》提出
（十一）完善股票市场基础制度。制定出台完善股票市场基础制度的意见。坚持市场化、法治化改革方向，改革完善股票市场发行、交易、退市等制度。鼓励和引导上市公司现金分红。完善投资者保护制度，推动完善具有中国特色的证券民事诉讼制度。完善主板、科创板、中小企业板、创业板和全国中小企业股份转让系统（新三板）市场建设。
点评***对于资本市场政策支持周期的延续！
包括改革股市发行、交易、退市，鼓励和引导上市公司现金分红以及完善投资者保护和多层次资本市场建设在内的各项提法均是多年以来股票市场基础制度改革的各项重要内容，在多次重要文件和会议上均有表述，特别是2018年年底以来更是�***倜芗⒉剂硕嘞罟赜诠善笔谐「母锏闹贫龋�
2018年11月总***在首届进博会上提出设立科创板，2019年7月科创板正式开市；
2019年10月证监会启动全面深化新三板改革；
2019年10月发布《上市公司重大资产重组管理办法（2019修正）》；
2019年11月证监会就修改后的《上市公司证券发行管理办法》、《创业板上市公司证券发行管理暂行办法》、《上市公司非公开发行股票实施细则》以及《科创板上市公司证券发行注册管理办法（试行）》公开征求意见；
2019年12月中央经济工作会议提出要加快金融体制改革，完善资本市场基础制度，提高上市公司质量，健全退出机制，稳步推进创业板和新三板改革；
2019年12月证监会发布《上市公司分拆所属子公司境内上市试点若干规定》。
2019年12月十三届全国人大常委会第十五次会议表决通过新修订的《中华人民共和国证券法》， 2020年3月1日起施行；
2020年2月证监会发布《关于修改〈上市公司证券发行管理办法〉的决定》、《关于修改〈创业板上市公司证券发行管理暂行办法〉的决定》；
2020年3月证监会就新三板转板上市机制公开征求意见；
2020年3月发布《上市公司创业投资基金股东减持股份的特别规定》（2020年修订）；
…
本次《意见》强调完善股票市场基础制度，本质上是***对于资本市场政策支持周期的延续，正如我们在2019年2月22日发布的《崛起的A股！五年一遇资本市场政策友好期再临——A股投资启示录（六）》所述
“过去20年中国资本市场经历过四轮政策支持周期，与此，均开启了一个新的市场”；
“当前，五年一遇的资本市场政策友好期来临。在2018年底召开的中央经济工作会议中，将资本市场描述为‘牵一发’而动全身。近期，相关部门也陆续出台了各种支持资本市场的政策， 2019年科创板将要推出，中小企业、民营企业的融资再设一平台，多层次资本市场将进一步完善，这样五年一遇的资本市场政策周期叠加新一轮科技上行周期，我们认为，A股会从今年开启一轮新的上行周期”。
03
看点之三数据要素作为生产要素的重要组成部分，对经济的重要性明显提升
《意见》提出
六、加快培育数据要素市场
（二十）推进***数据开放共享。优化经济治理基础数据库，加快推动各地区各部门间数据共享交换，制定出台新一批数据共享责任清单。研究建立促进企业登记、交通运输、气象等公共数据开放和数据资源有效流动的制度规范。
（二十一）提升社会数据资源价值。培育数字经济新产业、新业态和新模式，支持构建农业、工业、交通、教育、安防、城市管理、公共资源交易等领域规范化数据开发利用的场景。发挥行业协会商会作用，推动人工智能、可穿戴设备、车联网、物联网等领域数据采集标准化。
（二十二）加强数据资源整合和安全保护。探索建立统一规范的数据管理制度，提高数据质量和规范性，丰富数据产品。研究根据数据性质完善产权性质。制定数据隐私保护制度和安全审查制度。推动完善适用于大数据环境下的数据分类分级安全保护制度，加强对政务数据、企业商业秘密和个人数据的保护。
点评数据要素——新要素、新动能、新经济！
本次《意见》最重要的变化之一是在传统的土地、劳动力、资本、技术要素外新增了“数据”要素。《意见》提出，要“推进***数据开放共享”、“提升社会数据资源价值。培育数字经济新产业、新业态和新模式，支持构建农业、工业、交通、教育、安防、城市管理、公共资源交易等领域规范化数据开发利用的场景。发挥行业协会商会作用，推动人工智能、可穿戴设备、车联网、物联网等领域数据采集标准化”、“加强对政务数据、企业商业秘密和个人数据的保护”。
这是十九届四中全会将数据增列为生产要素后的第一份纲领性政策文件，目的是充分发挥数据这一新型要素对其他要素效率的倍增作用，培育发展数据要素市场，使大数据成为推动经济高质量发展的新动能。
目前，全球数字经济总值在2018年达到26万亿美元，占总体经济30%，同期中国数字经济规模达4.73万亿美元，位列全球第二，占GDP比重为34.8%。数字经济的崛起叠加新科技周期的来临，将成为驱动经济发展的最重要的力量之一。
重视数据要素的作用本质上是肯定数字经济在国民经济中的重要作用。3月17日，***常务会议指出，要对“互联网+”、平台经济等加大支持，壮大数字经济新业态，依托工业互联网促进传统产业加快上线上云，发展线上线下融合的生活服务业，支持发展共享用工平台。
，加大对于大数据资源的保护和利用、加大对数字经济基础设施如5G基础设施、工业互联网、云计算、物联网等的建设将成为接下来政策的重点方向。
04
看点之四增强有效金融服务供给
《意见》提出
（十三）增加有效金融服务供给。健全多层次资本市场体系。构建多层次、广覆盖、有差异、大中小合理分工的银行机构体系，优化金融资源配置，放宽金融服务业市场准入，推动信用信息深度开发利用，增加服务小微企业和民营企业的金融服务供给。建立县域银行业金融机构服务“三农”的激励约束机制。推进绿色金融创新。完善金融机构市场化法治化退出机制。
点评
金融供给侧的改革最早在2015年十三五规划中提出，当时强调“金融要素供给侧结构性改革”2016年、2017年间金融供给侧的内涵和主要任务逐渐明晰，2017年，全国金融工作会议提出了金融工作的“回归本源”、“优化结构”两大重要原则；2019年2月总***在***局学习会议上强调金融“为实体经济发展提供更高质量、更有效率的金融服务”、“深化金融供给侧结构性改革”，金融供给侧改革进一步推进。2019年***工作报告，聚焦逆周期调节和金融供给侧改革的深化。本次《意见》在此基础上进一步细化。
05
看点之五要素价格市场化改革——利率并轨是利率市场化改革的关键一步
《意见》提出
七、加快要素价格市场化改革，“稳妥推进存贷款基准利率与市场利率并轨，提高债券市场定价效率，健全反映市场供求关系的国债收益率曲线，更好发挥国债收益率曲线定价基准作用”。
点评利率并轨是利率市场化改革中的关键一步。
2018年以来，央行报告中对“利率并轨”的相关表述明显增多，反复强调”推动利率两轨合一轨，完善市场化的利率形成、调控和传导机制”。2019年8月提出LPR报价机制改革，明确新增贷款参考LPR定价，并在年末提出推动存量浮动贷款定价锚向LPR转变，确定了LPR未来在贷款定价中利率锚的地位，贷款基准利率将逐渐淡出历史舞台。改革后的LPR参考MLF，而MLF利率引导市场利率，由此通过MLF利率实现贷款基础利率与货币市场利率的间接联接，LPR改革成为贷款利率市场化进程中的里程碑。我们看到2019年以来央行一直以贷款利率并轨为重点，在政策的指引下，预计贷款利率市场化也将持续推进，以引导实体经济融资成本下行。
，基准利率不仅包括贷款基准利率，也包括存款基准利率。存款基准利率目前仍是存款定价的参考利率，近期央行表示“存款基准利率是利率体系的压舱石，调整时要考虑多方面因素……存款基准利率作为货币政策工具可以使用，但要充分评估，考虑老百姓(81.500, -1.66, -2.00%)的感受”，市场对短期下调存款基准利率的预期明显下降。目前来看，存款利率表现出一定刚性，除了存款利率参考政策基准利率外，结构性存款以及为达到存款指标进行高息揽储等行为使得存款利率与货币市场利率难以有效传导，存款利率市场化是利率并轨过程中的值得关注的要点。
06
看点之六释放人才红利——深化户籍制度改革，畅通劳动力和人才社会流动性渠道
《意见》提出
（七）深化户籍制度改革。推动超大、特大城市调整完善积分落户政策，探索推动在长三角、珠三角等城市群率先实现户籍准入年限同城化累计互认。放开放宽除个别超大城市外的城市落户限制，试行以经常居住地登记户口制度。建立城镇教育、就业创业、医疗卫生等基本公共服务与常住人口挂钩机制，推动公共资源按常住人口规模配置。
点评
本次《意见》第七条提到深化户籍制度改革，是继2014年户籍改革的系列政策的又一深化。十八大以来，高层重重视城镇化工作，2014年印发的《《国家新型城镇化规划（2014-2020年）》》全面放开建制镇和小城市落户限制，随后的系列文件逐步推进城镇化户籍改革。本次《意见》相比于去年4月8日发改委发布的《2019年新型城镇化建设重点任务》，进一步放开了户籍限制，放开放宽除个别超大城市外的城市落户限制，试行以经常居住地登记户口制度，进一步促进人才资源的从分流动，优化城镇化格局。
《意见》提出
（八）畅通劳动力和人才社会性流动渠道。健全统一规范的人力资源市场体系，加快建立协调衔接的劳动力、人才流动政策体系和交流合作机制。营造公平就业环境，依法纠正身份、性别等就业歧视现象，保障城乡劳动者享有平等就业权利。进一步畅通企业、社会组织人员进入党政机关、国有企事业单位渠道。优化国有企事业单位面向社会选人用人机制，深入推行国有企业分级分类公开招聘。加强就业援助，实施优先扶持和重点帮助。完善人事档案管理服务，加快提升人事档案信息化水平。
点评
2019年4月8日，发改委发布《2019年新型城镇化建设重点任务》提出农业转移人口市民化，深化‘人地钱挂钩’等配套，侧重将农存人口吸引到城市；2019年12月25日***办公厅印发《关于促进劳动力和人才社会性流动体制机制改革的意见（以下简称《意见》）增加了人才激励内容，更加侧重人才引进，对基层人才，技术人员的激励制度。本次《意见》在去年12月文件的基础上进一步从用人单位角度突出畅通人才流动的渠道，加快建立协调衔接的劳动力、人才流动政策体系和交流合作机制。尤其是从国有企业开始，畅通企业、社会组织人员进入党政机关、国有企事业单位渠道，这也是优化人才流动措施的具体细化。
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