食品制造：供给增速放缓 需求动力不足

    投资要点:

    国际奶业形势:供给增速放缓,需求动力不足,维持供过于求状态。1)供给方面:全球原奶供给过剩,受原奶价格低迷影响,1Q15全球原奶供应量增速放缓,主要国家产量合计同比仅增0.6%。全球奶粉贸易量受市场需求不足的影响同比下降,15年1-2月降幅为3.9%。2)需求方面:主要进口国中,中国14年进口原料奶粉库存尚在消化中、俄罗斯对主要供应国实施乳制品进口禁令、石油输出国因油价低迷而需求不足,因此全球原奶市场需求动力不足。3)价格方面:全球原奶市场维持供过于求的状态,各国奶价同比和环比均明显下降,国际奶粉贸易价格也较14年高点下降50%。预计奶价下降趋势在1H15难有逆转。

    国内奶业形势:需求低迷主导下的市场供过于求。1)供给方面:2Q14起奶价持续下降,散户奶牛养殖亏损严重,成乳牛存栏量较13年底进一步下降至约500万头。奶价和存栏量下降对15年国内产量造成一定压力,预计全年产量同比下降3-5%。受国内需求低迷影响,1Q15工业奶粉进口量同比下降47.6%,全年预计下降10%;液态奶进口量保持快速增长,但增速逐步趋缓,预计全年同比增长30%。2)需求方面:国内原奶需求受进口奶粉库存影响严重,预计3Q15后库存可清理完毕;1Q15国内乳制品产量恢复正增长,增速为1.78%。3)价格方面:当前国内原奶价格较14年高点已下降近20%,预计2H15起将有所回升,全年平均价格同比下降5-10%。

    伊利股份:与时俱进谋求新变化,稳步迈向“国际健康食品集团”。1)业绩稳健增长,盈利能力持续提升。公司14年实现营业收入544亿元,同比增13%;净利润41亿元,同比增30%。1Q15实现营业收入150亿元,同比增14%;净利润13亿元,同比增20%。高端占比提高(14年金典同比增60%、QQ 星维尼熊同比增150%、金领冠珍护同比增91%、安慕希环比增150%)和原料奶成本下降(奶价2Q14以来持续下降,预计15年同比降5-10%)使公司盈利能力持续提升。2)与时俱进谋求新变化,稳步迈向“国际健康食品集团”。公司作为传统行业龙头企业,积极布局互联网(电商、母婴生态圈)、产业链金融等新模式,用新模式提升企业运营效率。此外,公司以“健康食品集团”的战略目标为指导,首次在年报中提出“外延扩张”的想法,向着目标更进一步。3)盈利预测与估值。预计15-17EPS 分别为0.88、1.07和1.39元,给予15年30xPE,目标价26.4元,“买入”评级。

    风险提示。食品安全问题、行业竞争加剧。（海通证券）