合成纤维及树脂：供给端产能增速回落 集中度提升

    事件:赛得利控股(01768.HK)宣布,接获PacificViscose之意向书,表示有兴趣洽购集团于中国之粘胶短纤业务,公司已同意与PacificViscose进行为期30天的独家商讨,以方便其进行有限尽职调查,以及双方就有关潜在出售之价格及其他条款进行协商。受此影响,今日公司股价上涨33%(一度涨幅高达60%)。

    产业资本并购印证粘胶行业底部确立向上:PacificViscose为奥地利兰精集团设在印度尼西亚的粘胶生产工厂(PT.SOUTHPACIFICVISCOSE)。兰精集团为全球粘胶龙头,产能约为60万吨,而赛得利粘胶产能为36万吨,经历近几年行业景气持续下行后,龙头企业通过并购而非新建方式扩张或意味着粘胶行业底部向上已经确立,行业盈利改善的趋势已经展开。

    供给端产能增速回落,集中度提升:10年底至今粘胶价格持续下跌约60%,供给端来看14年行业产能仅近增长6%左右、15年无新增产能,与过去几年相比增速大幅回落。前五大粘胶企业(三友、富丽达、赛得利、澳洋、海龙等)集中度也逐步增加,目前已占据行业53%的产能(前十大企业占75%),经历2年多盈利底部后企业间的协作能力和意愿显著增强。

    需求端短期受棉花价格影响,但盈利最差的时间可能已经过去,景气趋势向上:粘胶短纤和棉花具有一定替代性,受下游企业控制原材料库存影响,14年上半年粘胶短纤需求增速较小(5%左右)。随着棉花价格大概率触底,下游需求有望回归至正常水平,我们认为随着棉花风险消除,下半年至明年粘胶的需求增速有望回升至此前的平均水平(约为10-15%)。棉花价格回落同时也会导致下游纺织企业采购粘胶等风险更小的化纤原材料进行补充的趋向,因此棉花价格的波动对粘胶的影响不完全是负面的。同时长期来看,由于棉花价格的大幅下跌,全球棉花种植面积较之前的预测均出现一定下降,其中中国14年棉花种植面积预计下降8.7%,因此我们认为棉花价格或也基本处于底部区域。

    行业开工率超过85%,产品价格逐步回升:需求端虽受制于棉花价格,但最差的时候或正逐步过去,未来表观消费的增速有望回升。目前最新的行业开工率已经到了85%甚至更高,在供给端新增产能稀少的背景下明年行业负荷或将超过90%,开工数据支持底部向上。7月份至今粘胶短纤出厂价格已出现连续4次上涨,累计涨幅600-700元/吨。

    粘胶底部确认,行业标的具有非常高的投资价值,首推三友化工!!我们认为作为全球粘胶龙头兰精集团的此次收购意向明确印证了我们此前对粘胶行业底部向上的拐点(详见8月初发布的报告《粘胶短纤底部反弹展开,建议投资者关注》),后续粘胶行业的逐步复苏将是大趋势,我们继续推荐粘胶行业标的。

    国内粘胶上市公司中我们首推三友化工和澳洋科技,建议关注南京化纤和新乡化纤。此外,三友化工拟参股银隆新能源业务处于爆发增长阶段,三友集团国企改革有望释放上市公司经营效率,维持买入-A评级,目标价9元。

    风险提示:价格上涨幅度低于预期、棉花价格持续下跌的风险等。（安信证券）