数量化专题之八十五：基金收益率分解及其在FOF选基中的应用

在基金投资领域，动量效应往往困扰着投资者，使得他们无法充分享受到基金考察期的收益。这一现象背后的复杂性在于选基行为本身所固有的滞后性，以及选基逻辑的不纯粹性。为了帮助投资者更好地把握基金投资的脉搏，本报告将专注于剥离资产风格对基金的影响，仅聚焦基金的选股能力，从而构建更加明确和有效的选基策略。

通过引入资产因子模型，我们能够合理选取风格基准指数，将基金的收益分解为不同风格上的收益和选股收益。值得注意的是，虽然基金之间的风格收益表现出较强的同质性，但它们的选股收益却有着显著的差异。这一发现为我们提供了一个全新的视角，使我们能够更深入地理解每只基金的独特之处。

为了更直观地展示选股能力的差异，我们通过基金画像分析发现，长期表现优异的偏股混合类主动型基金与量化型基金都展现出长期稳定的选股收益。基于这一观察，我们利用基金的选股收益移动平均作为选基指标，策略自2006年1月至2016年10月的实践表明，可获得年化29.90%的绝对收益。相较于沪深300指数和备选基金中位数，该策略的年化超额收益分别为27.07%和25.14%。更令人欣喜的是，该策略的超额收益表现出长期的稳定性，而最大回撤仅为-10.89%。

深入这一切的背后，我们发现选股能力并非一成不变。它是基金经理的个人特质，在市场风格变化等多元因素的影响下，基金经理的选股能力难以长期保持。与其盲目追踪某位基金经理进行长期投资，不如更加灵活地追踪基金的选股能力，通过轮动选基来应对市场的变化。

在考察具有卓越选股能力的基金产品和其对应的基金经理时，我们发现基金经理的选股能力在短期内呈现出“强者恒强”的特点。在不同时期，选股能力强的基金往往集中在少数几家，数量有限。一只基金在被识别具备选股能力后，其选股能力很难长期保持。很少有基金能够适应所有的市场环境，而且同一基金经理管理的多个基金产品所展现的选股能力也并不一致。

从FOF（基金中的基金）的角度来看，与其长期追踪某一基金经理的投资策略，不如根据基金的选股能力来选基。这样能够更好地适应市场的变化，提高投资效率，为投资者创造更大的价值。国泰君安证券股份有限公司在此呼吁投资者更加关注基金的选股能力，并以此作为投资决策的重要依据。