FOF系列报告之四：公募FOF即将杀青,业绩归因箭在弦上

关于基金公司的FOF产品申报与发展趋势分析

近期，基金公司通过普通程序上报了56只FOF产品，预示着一场全新的投资风暴即将来临。截至3月初，已有26家基金公司积极行动，而首批产品预计在5月份完成。在这一批的FOF产品中，因产品定位不同，特征各异，风险收益水平也各有差异。这无疑给市场带来了极大的丰富性，但同时也引发了关于如何统一评价和比较FOF的投资管理绩效的广泛讨论。

传统的基金绩效评价指标，如绝对和相对收益率指标以及风险收益交换效率指标等，在评价不同风险水平的产品时面临挑战。由于市场中的收益对风险的补偿并非线性关系，这些指标在特定时期往往偏向于某一特定风险水平的产品。我们需要寻找一种新的评价方式，能够更准确地反映基金的实际收益来源。

业绩归因方法为我们提供了一种新的思路。通过深入分析基金的具体投资运作，我们可以直接从基金的能力出发，找到基金的收益来源。传统的Brinson业绩归因模型将超额收益细分为主动配置、标的选择以及交互效应。考虑到FOF的投资流程一般是自上而下基于宏观经济环境进行大类资产配置，然后考虑子基金的选择，我们将交互收益并入标的选择当中。

基于这一调整，我们选择了4只具有代表性的券商集合理财FOF产品进行研究。通过Carino模型，我们构建了多期归因模型。研究发现：

长期资产配置是决定产品回报的主要因素，超过85%的回报是由基准（长期资产配置结构）决定的beta收益。这意味着产品的主要收益来源是资产配置决策。

主动配置和标的选择对组合的贡献并不具备延续性。这意味着在短期内，这些因素可能会对组合业绩产生影响，但在长期内，其影响并不显著。

择时难度较大，从实践结果来看，大部分产品的主动配置能力并不强，甚至可能产生负效应。

标的选择通常能够为投资者带来正回报。在我们的研究中，大部分产品显示出一定的标的选择能力。

我们发现，各资产比例长期相对稳定的产品表现更加优秀。这反映了FOF的真正价值在于严格执行资产配置，避免投资者因短期市场情绪而频繁操作带来的损失。

我们认为在未来的FOF发展中，相对稳定的多元资产配置型产品可能具有更大的竞争优势。在稳定配置的基础上精选产品也有一定的增厚收益空间。这一观点由上海证券有限责任公司提出并得到了相关研究的支持。