石东：新三板市场需要做空机制吗？

新三板市场的双刃剑：引入做空机制的

在不久前的某个讨论会上，一位资深金融专家提出了在新三板市场引入做空机制的议题。他的机构发现一家新三板挂牌企业披露的信息存在严重造假现象，若当时市场存在做空机制，他的机构将会采取行动做空该企业，既警示造假公司，又能为自己获利。此观点在业界引起了激烈的讨论。

讨论中出现了两种截然不同的观点。支持者认为，引入做空机制可以调动民间力量，弥补监管漏洞，提高打击造假行为的积极性，从而降低监管成本。反对者对此表示担忧，他们认为这可能会导致一些人以打假名义为自己谋利，引发法律纠纷和社会乱象，反而增加监管成本。

那么，我们该如何评判这一制度的优劣呢？其实，我们无法从人们的动机出发去完全预测其实际效果和结果。就像鲶鱼效应一样，鲶鱼并不是出于好意才驱使沙丁鱼游动，但其结果却使沙丁鱼更健康。对于打假行为，我们不能否认王海等人做出的努力，但同时也要思考如何更有效地解决假货问题。王海们的存在增加了造假者的成本，但并不能消灭假货。如果造假成本过高，那么造假者自然会失去动力转向其他产品。而在这个过程中，王海们不必在道德上有所提升，只需在法律允许的范围内行动即可。

回到新三板市场，目前实行的是注册制。如果完全依赖监管部门的审核和持续关注，监管成本将会极高。而引入做空机制，可以刺激民间机构像猎食者一样搜索造假者的蛛丝马迹，使造假者不敢轻易行动。对于这一制度设计的好坏，不是看其是否严格缜密，而是要看其是否能最有效调动资源，使整体系统发挥最大效能。

美国OTC市场的例子也为我们提供了借鉴。在信息严重不对称的市场环境下，投资人很容易被欺骗。而浑水公司这类机构的存在，虽然不能完全消灭造假公司，但却起到了一定的吓阻作用，保护了投资人免受更大的损失。在这个过程中，并没有看到监管部门的决定性作用，而是那些动机不纯的机构在搅动市场。这样的市场机制是增加了监管成本还是避免了监管成本的增加呢？这是一个值得深思的问题。

对于新三板市场的健康发展，一个有效可行的机制存在是十分必要的。我们不能仅仅依赖监管部门的严格审核和持续监督，而应该寻找一种更有效的解决方案。虽然引入做空机制可能并不是唯一有效的解决方法，但它无疑是一个值得尝试的机制设计。作者为北京大学BiMBA商学院研究员及金融管理博士在读博士，拥有跨国公司经营管理经验。在面对新三板市场挂牌公司造假问题时，引入做空机制不失为一种低成本的制度选择。