荀玉根：业绩是驱动市场的主力 长线资金偏好高ROE个股

本文主要分析了股市的长期回报率与ROE之间的关系，并对比了全球不同地区的股市表现。我们从ROE角度深入了A股市场的状况，包括其未来的发展趋势和行业结构变化。

股市的长期走势与基本面密切相关，这是全球市场的共同特点。对于A股市场，我们关注的重点指标之一是ROE，它对于预测市场的长期盈利趋势具有重要意义。回顾A股历史，业绩是驱动市场上涨的主要力量，而ROE走势更适宜跟踪长期盈利。

拉长时间周期看，ROE与股指走势高度一致。以标普500指数和万得全A指数为例，它们的历史年化涨幅与ROE均值呈现出明显的正相关关系。这表明更高的ROE对应着更高的股指涨幅。通过分析盈利周期，我们发现ROE的回升期与股市上涨期相吻合。

对于长线资金而言，它们更偏好高ROE的个股。在我国，外资、保险类资金以及银行理财等长线资金正在逐步增加，它们对高ROE个股的偏好将改变A股市场的生态。与海外相比，我国的长线资金占比仍有较大的提升空间。

业绩和ROE是评估股***期表现的重要指标。在A股市场中，随着产业结构的升级和业绩稳定的消费类股票的占比上升，未来ROE有望回升且波动收窄。行业集中度的提升和高ROE的龙头市占率上升也是未来的趋势。在金融行业中，银行下券商上的趋势明显，而保险行业的ROE保持高位。在消费行业中，家电和白酒的ROE保持高位，医药行业内部分化。科技行业有望底部回升。

长线资金的增加将改变A股市场的生态，险资、外资、银行理财等代表性长线资金更偏好高ROE的个股。投资者应关注具有高质量业绩和较高ROE的个股，以获取长期回报。随着我国金融市场的不断发展和完善，长线资金的增加将为A股市场带来更多的机遇和挑战。随着2019年的到来，各大银行纷纷设立理财子公司，为即将发行的银行理财公募产品铺路。这不仅预示着银行理财规模和持股比例即将迎来新一轮的增长，也标志着我国金融市场正在向更加成熟和多元化的方向发展。

对比全球股市，我国机构投资者的占比相对较低，但他们正逐渐成为市场的重要力量。这些机构拥有不同的投资期限和目标，他们的投资策略和偏好也因此有所不同。例如，公募基金注重短期收益排名，考核期为一年；保险资金则更看重绝对收益，同时兼顾相对排名，对股票投资的年化收益率目标要求在8%左右；而外资机构则主要考核是否能跑赢基准指数，如沪深300或MSCI China指数，他们的考核期通常较长，一般为三年。

这种不同的考核期限和目标导致了机构投资者的投资偏好差异。尤其是险资、外资以及银行理财等代表长线资金，他们更偏爱高ROE（股东权益回报率）的个股。

截至2019年5月31日，陆港通北上资金的前15大重仓股的ROE中位数高达21.2%，远高于全部A股的中位数。这一数据反映了机构投资者对于高ROE个股的青睐。

值得注意的是，本轮ROE（股东权益回报率）的回升期始于2016年二季度，至今已经历了一个回升和一个回落周期。目前，我们正处于ROE回落的后期。回顾过去，A股的ROE已经历了三轮起落周期，而这轮ROE的回升得益于净利润率和资产周转率的提高。ROE的大幅回落主要是由于净利润率的下滑。

深入分析发现，全部A股的ROE、净利润率和资产周转率均处于低位震荡，而资产负债率则处于均值附近。参考历史经验，我们推测ROE的低点应该在未来的某个时间点出现。由于我国经济结构的优化和改善，未来ROE的波动可能会收窄。

近几年，我国GDP增速虽然放缓，但经济结构正在不断优化，企业盈利也在改善。随着产业结构的优化和行业集中度的提高，微观层面的盈利改善变得更为稳健，波动性也在减小。从经济角度来看，我国正从需求扩张型经济转向结构优化型经济，产业重心也在发生转移。

在结构优化型经济下，企业盈利变化更加平缓，ROE波动收窄。这是因为消费类的高ROE行业占比提高，而盈利波动大的周期性行业占比下降。这一趋势在数据上也有所体现，例如消费业净利润占比的上升和金融、地产等行业的周期性波动减弱。

随着我国金融市场的不断成熟和经济发展的结构优化，银行理财、保险资金、外资等机构将在市场中发挥越来越重要的作用。而他们对于高ROE个股的偏好也将成为市场的一大特点。未来ROE的波动收窄也预示着我国经济的稳健发展。行业趋势洞察：ROE波动与金融、消费行业前景

随着各行业集中度的提升，高ROE的龙头企业影响力逐渐增强，使得ROE波动趋于平缓。宏观经济增长步入稳定阶段后，ROE中枢较过去有所下降，但预计整体降幅不会太大。历史上，A股的ROE与GDP增长趋势紧密相连，反映出经济周期对股市盈利能力的直接影响。

金融行业的未来展望：银行的起伏与券商、保险的崛起

自2005年以来，金融行业的变迁尤为引人注目。银行业虽然年化涨幅和ROE均值表现稳健，但随着金融结构的变化和股权融资时代的来临，银行ROE面临下行压力。相对而言，券商和保险行业则展现出更大的增长潜力。券商业务多元化和创新将助推其扩大业务范围，龙头券商在衍生品市场有望取得显著成绩。而随着我国国民财富的积累和保障意识的提升，保险行业继续保持高速增长，ROE保持高位。

消费行业的分化：家电、白酒保持领先，医药、纺服、零售表现各异

消费行业中，家电和白酒行业因其独特的品牌优势和行业集中度提升，ROE保持高位。随着行业的竞争态势从充分竞争过渡到寡头竞争，这些优势品牌龙头的市场份额持续增加。而医药、纺服和零售行业则呈现出内部分化的情况。家电和白酒行业的稳定表现吸引了大量投资者的目光，对于消费白马股的估值和盈利匹配度尤为重要。

总体来看，未来的投资环境将更加复杂多变，但高ROE的龙头企业仍将是投资者关注的焦点。投资者在关注宏观经济走势的还需密切关注各行业的发展趋势和竞争格局，以做出明智的投资决策。这不仅需要深入理解行业的内在逻辑，还需要对宏观经济形势有清晰的认识。只有这样，才能在投资之路上行稳致远。医药行业ROE内部分化显著，传统制药领域ROE偏低，而医疗器械领域则呈现出较高的ROE水平。这一分化现象主要源于医药改革的深入推进，药品定价机制的重构成为核心驱动力。集中采购、基本药物制度、药品定价机制、一致性评价、两票制等改革措施，以及鼓励高端仿制、审评审批制度改革和辅助用药等相关政策，共同作用于降低不合理药价，导致化学制药业绩出现下滑。

盈利周期中，医药行业的ROE从17Q1的10.4%升至18Q2的11.9%，但随后回落至19Q1的9.2%。细分领域来看，医疗器械ROE达到11.9%，而医疗服务为6.9%，化学制药仅为6.4%，显示出较为明显的内部差异。

我国的人口老龄化趋势不断加深，65岁以上人口占比从2000年的7.0%升至2018年的11.9%。根据联合国预测，到2050年，我国65岁以上老年人口比重将升至26.3%，此后将占三分之一以上。这表明医疗市场需求广阔，虽然短期内医药行业ROE存在内部分化，但长期来看，行业整体有望维持高位。

相比之下，纺服和零售行业的竞争格局更为激烈。优质品牌和龙头公司市场份额不够高，反映在业绩上，ROE处于偏低位置。在这轮盈利周期中，纺织服装和商贸零售的ROE虽然有所上升，但仍低于历史均值。预计未来这些行业的ROE仍将维持较弱态势。

另一方面，周期性的工程机械设备、建筑和水泥行业保持高位ROE。这些行业的龙头优势突出，市场份额占比较大。例如，工程机械行业国内品牌占有率持续提高，且市占率向龙头集中。建筑行业头部央企的优势也显著，前五大上市建筑央企的营收长期占全行业70%左右。水泥行业的龙头企业也表现出强势的市场地位。这些行业的盈利能力和国际竞争力得到了充分体现，“一带一路”沿线国家已成为这些行业的重要出口市场。未来，这些行业的ROE有望维持高位。

与此强周期性行业如煤炭、钢铁、化工的业绩波动性较大。这一趋势源于以往工业化社会中地产链成为经济增长重心，信贷周期扩张和收缩带动相关周期行业盈利改善和下滑。最近一轮周期行业盈利回升并非源于信贷扩张带来的需求改善，而是由供给侧改革导致周期品价格回升。随着我国经济发展重心从工业向消费+科技转型，周期类业绩波动有望逐步趋缓，其ROE有望向公用事业行业趋同。典型的公用事业如电力、高速公路、机场等，由于市场需求稳定，业绩波动性较小，ROE趋于稳定。

在TMT领域，由于科技含金量不高，导致净利润率较低。短期ROE的提升有赖于资产周转率和杠杆率。在评估TMT行业时，除了关注其增长率，还需要仔细分析其资产状况和财务结构。

医药、工程机械设备、建筑、水泥等行业在ROE方面表现出较强的盈利能力，而纺服、零售、煤炭、钢铁、化工等行业则面临一定的竞争压力。投资者在布局时应结合行业格局、政策走向以及企业自身的竞争优势进行综合考虑。在宏观背景的转变之下，中国经济正在从大到强迈进，呈现出与美国上世纪80年代相似的态势。当前，我国的高端制造和新兴服务业虽然实现了高速增长，但其在整体经济中的比重仍然偏低。医疗保健、信息技术和文体娱乐行业的增加值与美国相比，分别只相当于其的20%、38%、和40%，而制造业则稍显可观，达到美国的150%。这些数据显示出我国产业结构的优化需求迫切。

为了支持科技产业的发展，我国近年来对研发的投入力度不断加大，研发支出呈现快速增长的态势。尽管我国的研发支出力度已经有所增长，但与主要发达国家相比，仍显得略显不足。在2016年，我国的研发支出占GDP的比重为2.1%，而美国、日本和德国则分别为2.7%、3.1%和2.9%。这表明我国在自主研发能力、产品附加值以及国际定价能力等方面，仍有待提高。这也导致了科技企业的业绩表现平平。

从上市公司的角度看，以TMT为代表的科技行业的ROE水平长期以来偏低。自2005年以来，传媒、通信、电子和计算机等行业的ROE均值均不高。尤其在最近的季度，这些行业的ROE和净利润率均低于A股的平均水平，显示出当前这些行业的盈利状况并不理想。

短期看，我国科技行业的ROE有望在未来筑底回升。这主要依赖于资产周转率和杠杆率的提升。历史上的改善路径表明，产业政策和创新周期的驱动可以改善需求，从而带动ROE的改善。近期，资本市场改革等举措将带动VC/PE为科技企业注入增量资金，这将刺激行业需求回暖，增加订单，进一步推动ROE的改善。

长期而言，要提高ROE，还需要提升净利润率。回顾历史，净利润率的提升是一个缓慢的过程，需要公司通过加大研发来提高产品竞争力，从而获得更好的产品定价力。在这个过程中，科技产业的发展将受到创新周期演变的影响。在上次创新周期中，我国加入了互联网浪潮，移动智能终端的普及推动了技术渗透，诞生了以BATJ为代表的科技龙头企业。

这次创新周期的主线是5G技术。作为“宽带中国”战略和“互联网+”计划的重要基础设施，5G将通信扩展到万物连接，面向未来的VR/AR、智慧城市、工业互联网、无人驾驶等诸多领域。它有望成为我国科技产业提升硬核实力的契机，从而提高科技行业的净利润率，改善ROE。让我们共同期待这一历史机遇带来的美好未来。（文章来源股市荀策）