中兴通讯(000063)下调评级至-回避- 资本开支下行周期

投资警讯：中兴的审慎考量

我们经过深思熟虑后决定将公司评级下调至“回避”。尽管近期市场对5G提早发牌的预期引发中兴A/H股价的23%/31%上涨，但深入其三季度快报，我们发现一些值得关注的迹象。正如在《业绩回升符合预期，5G周期尚早，下调评级至“中性”》及《5G会提前到来吗？》两篇报告中所述，即便5G提早发牌，2017/2018年的电信业CAPEX下行周期趋势不变。在这一背景下，公司的收入增速将持续放缓。为了应对即将到来的5G时代，公司必须加大研发投入，这可能导致核心利润增速放缓甚至下滑。目前，中兴A/H的估值水平（2018年P/E为24x/19x）已明显高于历史均值，投资者应谨慎对待。

深入分析其三季度的财务数据，我们发现收入同比下滑5%。在排除努比亚相关的投资收益和汇兑收益影响后，核心业务亏损1.1亿人民币，与去年的9.7亿人民币盈利相比，这一数字显然大幅下滑。这给我们传递出一个负面信号，表明中兴的业务受到4G资本开支下滑的影响，开始进入下行周期。

关于公司的盈利状况，我们预计2017年全年利润在43-48亿之间。在排除努比亚、汇兑等因素的影响后，核心业务利润同比下降3-23%。这一趋势主要源于现有的4G相关收入减少和5G相关研发费用的上升。

我们注意到市场对公司2017/2018年的盈利预期为48亿/53.7亿，这一数字高于公司的利润指引及员工激励所要求的最低利润。我们预测在业绩下行期间，公司可能缺乏动力实现超出业绩指引的利润。

关于潜在的催化剂，我们关注5G通信设备的研发进展。如果研发进度不如预期，可能会对公司的前景产生重大影响。

在盈利预测方面，我们维持对中兴的预测，预计2017-2018年归母净利润为43.8亿和49.3亿人民币。同时维持A/H股的目标价分别为22元人民币和20元港币。考虑到当前的风险因素，我们将评级下调至“回避”。

投资者在做出决策时应当充分考虑到以下风险因素：运营商CAPEX的进一步下滑以及5G研发进度的缓慢都可能对公司的未来产生重大影响。我们建议投资者保持警惕，审慎对待投资中兴股票的机会。