润达医疗(603108)业绩符合预期 内生外延趋势良好

公司的业绩正如预期的那样稳健前行，经销商整合进程顺利，内生动能持续稳定。公司业务可划分为内生增长与外延拓展两大板块。根据2017年前三季度的业绩报告，被整合的经销商群体（包括杭州怡丹、鑫海润邦、合肥润达、东南悦达和长春金泽瑞）正在实现预期的业绩承诺，预计将为公司贡献近1亿元的利润。内生部分则保持了三季报的增长势头，增速有望保持在20-30%的区间，整体业绩有望落在预期的中位区间，符合我们一贯的业绩预期。

公司在集成业务的推广上正在实现快速异地复制，全国范围内一方面通过经销商推广集成业务，另一方面利用国药、柳药的渠道优势扩大市场份额。根据2017年三季报的业务进展，预计开展集成业务的医院将超过260家，其中三级医院的占比超过三成，集成业务占公司总业务的比例约为三成左右，这一业绩在国内同行业中处于领先地位。

公司正致力于丰富自产品种以提高盈利能力。依靠生化、糖化血红蛋白、质控等自有产品的优势，公司逐步扩大销售规模。在化学发光（润诺斯）、分子诊断（海吉力）、POCT（RBM、瑞莱）等领域也积极布局。由于自产产品的毛利率较高，随着规模的扩大，公司的整体盈利能力将得到显著提升。

我们的盈利预期显示，公司2017-2019年的营业收入将分别达到39.91、56.65和73.21亿元，同比增长分别为84.38%、41.93%和29.25%。归属母公司的净利润预计为2.29、3.26和4.23亿元，同比增长分别为96.58%、42.36%和29.69%。对应每股收益（EPS）分别为0.39元、0.56元和0.73元。当前股价对应的2018年PE为22倍。考虑到公司全国业务扩张持续加速，经销商收购整合顺利，非公开发债为资金奠定基础，未来存在继续整合渠道的外延预期，我们认为公司2018年的合理估值范围在30-35倍PE，股价区间在16.8元至19.6元之间，维持“买入”的投资评级。

投资者需注意一些潜在风险，包括供应商相对集中、医院招投标的不确定性以及应收账款的坏账风险。公司在稳健前行中也面临着挑战与机遇并存的情况。投资者在做出投资决策时应当充分考虑这些因素。