技术硬件与设备：台湾正在结构性退出中低端硬板市场

    台湾PCB硬板产值位于下滑拐点,软板仍有竞争力:台湾PCB总产值从2008年的520亿人民币增长到2017年1273亿人民币,复合增速10.5%,其中硬板产值占约73%,复合增速7.4%,软板占约26%,复合增速32.4%。硬板的占比从95%下降到73%,软板占比从5%提升到26%。因为内资厂的竞争,台湾正在结构性退出中低端硬板市场。

    台湾PCB企业利润率低于内资企业的原因:台资高端厂商的主营业务成本占营收比率普遍要比深南、景旺等内资厂高5-14个pct(除了台郡),低端厂商比内资厂高13-21个pct。主营业务成本高低直接体现的是生产管理效率的高低--直接材料反映用料的节省度(人员稳定性、良率、工艺流程优化);制造费用体现设备性价比(折旧、产能利用率、自动化程度)和能源节约度;直接人工反应人工依赖度、订单交期,考虑到同类厂商在原材料采购、人员工资上差别不大,其相对较高的主营业务成本可以作为生产管理效率不佳的有效依据,典型代表:欣兴、景硕、瀚宇博德、金像等。

    固定资产投入回报分析:高端市场的台资企业尚可以通过固定资产的大力投入支撑起收入,使得营收/固定资产原值是优秀内资企业的二分之一到三分之一,而中低端市场的台资企业无力投入连收入都无法维持。真正的差距体现在净利润/固定资产原值上,由于整体生产效率上的差距,该等台湾企业投入的固定资产盈利性大幅弱于内资企业。

    业绩综述的结论:总量和个体数据都揭示了--台资PCB企业在中低端市场(多层板、初阶HDI等)已经失去业绩成长性,未来将加速下滑;在高端市场(如Apple供应链等)尚有竞争力,业绩中速成长(仅台郡高速成长),但绑定大客户存在风险,且技术导入期红利持续时间短,若不能及时完成技术升级或者方向就会面临掉队。

    企业画像:根据历史、股权、产品客户、财务数据对十家台资企业做了综合描述。给予PCB行业“看好”评级。

    风险提示:下游需求不及预期、国产替代进度不及预期。（太平洋证券）