云图控股(002539)业绩略低于预期 复合肥行业整体低迷

近日，公司发布2016年度业绩快报，结果稍低于市场预期。在报告期内，公司营业收入同比增长3.4%，达到60.36亿，但归属于上市公司股东的净利润却下滑了28.17%，至1.44亿。每股收益（EPS）为0.14元，略低于先前的预期。造成净利润下滑的主要原因包括复合肥和品种盐的毛利率下降，以及为了应对盐改政策而产生的额外管理费用和销售费用。四季度复合肥销售的不及预期，以及公司为应对盐改政策提前做各种准备，也是净利润下滑幅度超过预期的重要原因。

2016年，复合肥行业面临严峻挑战，行业整体的量价双双下跌，毛利率的下滑对公司的净利润产生了负面影响。随着农产品价格的持续下跌，复合肥价格也随之大幅下跌。尽管在四季度原材料价格出现大幅上涨，但复合肥价格的滞后反应仍导致公司毛利率同比下滑。尽管如此，行业的持续低迷也推动被动去产能的继续，提高了行业集中度，预示着未来复合肥将向新型高端化发展。公司现有的复合肥产能中，高端新型复合肥占比高达86%，显示出公司在行业转型中的领先地位。

另一方面，公司的品种盐业务也面临挑战。食用氯化钾及海藻碘产品价格的下降导致品种盐的毛利率下滑，部分盐业公司为应对盐改减少了采购量。随着盐改的正式落地，制盐企业进入流通销售领域，市场竞争更加激烈。作为最大的品种盐生产企业，公司已建立五大核心竞争优势，并率先全国布局。全国各省的盐业体制改革实施方案已全部获批，盐改放开以来，各地食盐价格保持稳定。预计在未来，公司的品种盐业务将迎来快速增长。

公司与腾讯、网鱼网咖、京东、途牛旅游、唯品会以及圆通速递等巨头携手合作，解决了入口、落地难和一公里运输的问题。通过打造中小城市高品质的互动娱乐体验基地和公益活动承载平台，公司的转型已初见成效。哈哈农庄利用成熟的线下渠道，为各大电商企业提供市场开拓导流服务，而电商则提供内容支持和基础现金流，实现了线上线下的流量互导和资源共享。云图生活电商平台注册会员数已突破27万名，哈哈财神累计投资额突破25亿元。

对于未来，我们保持乐观态度。随着盐改的实施和市场化竞争的加剧，公司在产品、渠道、品牌方面的布局将受到重视。预计食盐业务将在未来呈现快速增长态势，传统复合肥业务将继续做大做强，调味品布局也将逐步推进，互联网金融顺利接入。尽管复合肥行业在粮价大幅下行的背景下整体低迷，但我们看好公司在行业中的领先地位和未来的增长潜力。我们下调了盈利预测，但维持增持评级。预计2016-2018年的每股收益（EPS）为0.14元、0.22元和0.32元，对应的PE为81X、51X和35X。

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