中国国旅(601888)关税调整影响有限 免税行业空间广

***叙述

近日，财政部宣布一项重大利好消息：自12月1日起，消费品进口关税将进一步降低。涵盖食品、保健品、药品、日化用品、衣着鞋帽、家用设备等各类消费品，总计涉及187个八位税号，平均税率从原来的17.3%降至7.7%。这一举措无疑将给广大消费者带来实实在在的优惠。

***解读

这是自2015年以来一系列降税政策的延续，其核心目标在于引导海外消费回流。与前三次主要针对护肤品、部分服装、鞋靴和箱包等消费品不同，本次降税的重点放在了食品、保健品和奶粉上。数据显示，2016年中国奢侈品消费额全球占比达23%，这标志着我国海外消费已经出现回流迹象。随着政策利好的不断释放和消费升级趋势的持续，消费回流的前景十分看好。

值得关注的是，免税主流商品的品类与此次降税涉及的品类存在一定差异，因此免税行业受到的影响相对有限。例如，特殊婴幼儿奶粉和供婴幼儿食用零售包装食品的综合税率分别下降29%和18%，而普通美容品、化妆品和护肤品的税率下降幅度较小。旗下的三亚海棠湾免税店商品结构以香化和箱包为主，奶粉销售占比较小，因此此次降税对其影响有限。

尽管免税商品的价格优势和渠道优势在短期内仍然明显，但随着关税降低和供应商价格的调整，境内外奢侈品价差缩小，免税商品的价格优势也在逐渐减弱。受益于商品结构和渠道差异，行业壁垒仍然存在。海南离岛免税规模的快速增长就是一个很好的例证。与此中国的免税行业规模相较于其他国家仍有巨大发展空间。

展望未来，我们可以预见，随着海南省建省30周年的到来，离岛免税店有望新开，为免税业务增长注入新的动力。中期来看，公司免税规模持续扩大，与上游的议价能力及毛利率有望提升。长期来看，国企改革的效应持续释放，跨境电商平台"回头购"有望放开，进一步增厚业绩。公司增资柬中免，展现出迈向国际免税巨头的战略决心。预计公司的EPS在17-19年分别为1.22、1.43、1.99元/股，对应当前股价的PE分别为33、28和20倍，维持"买入"评级。

任何投资都有一定风险性，投资者需警惕免税政策的变动以及合并后公司内部协同不达预期等风险。此次消费品的进口关税降低是一个利好的消息，将为投资者带来新机遇。