北京世贸天阶拟“上市” 高和资产证券化创新再破冰

本报记者 王峥报道

经过十年的辛勤耕耘，作为CBD地标的世贸天阶迈出了创新的一步。近日，高和资本联手北京奥中兴业房地产开发有限公司，成功在银行间交易商协会注册了“世贸天阶2017年度第一期资产支持票据”。这是世贸天阶集团在融资领域的一次重大突破，也意味着我国商业地产融资模式开始走向新的阶段。

该项目不仅代表着世贸天阶集团在直接融资领域的一次大胆尝试，更是高和资本继首单交易所标准化CMBS产品之后的又一重大创新。这款产品的出现，打破了商业地产融资对主体信用的过度依赖，将关注点转向资产质量和经营能力，为我国商业地产的盘活存量、助力实体经济发展提供了新的思路。

据了解，“世贸天阶2017年度第一期资产支持票据”发行总规模为29亿元，产品期限为18年，每3年开放。主体评级为AA-，其中优先级共设两档，主体评级高，规模最大；夹层评级稍低；次级档无评级。基础资产是世贸天阶的经营现金流，位于北京市朝阳区光华路9号的核心地段。增信方式包括物业抵押、股权质押等，不再依赖其他主体增信措施。

住建部政策研究中心主任秦虹表示，这种融资模式满足了商业物业发展所需的长期资金，有助于提升商业物业的价值和经营水平。通过分散投资风险，促进行业稳定发展。

高和资本认识到，之前的CMBS产品仍一定程度上依赖主体信用支持，未能完全形成以资产信用支撑产品的局面。他们牵头创新了“世贸天阶”产品，推动其脱离只看主体不看资产的惯性思维，更加注重资产质量和经营能力。这一变革对于主体信用一般但资产优良的商业物业来说，意义重大。

奥中兴业的相关负责人表示，商业地产运营不仅需要金融工具的支持，更需要有“匠人”精神和不断积累的运营能力。这次推出的资产支持票据产品正是基于这一理念，通过优质资产实现证券化，为有能力、有坚持的商业地产运营商提供最好的支持。

高和资本执行合伙人周以升强调，“CMBS/CMBN作为商业物业资产的重要金融工具，必须发挥其资产支持证券的特性，关注资产质量和经营能力。这才是中国商业物业转型和去库存的关键。”

“世贸天阶2017年度第一期资产支持票据”的成功发行是我国商业地产融资领域的一次重大突破。它标志着我国商业地产融资开始转向以资产质量和经营能力为核心的阶段，为商业地产的轻资产转化提供了强有力的支持。这不仅有助于提升商业地产的价值和经营水平，也为我国商业物业的转型和去库存提供了新的思路和方法。在抵押率和承销标准审慎合理的环境下，以核心物业作为基础的CMBS产品，其在价值评估上的下行风险以及流动性风险通常低于集团主体。这是因为CMBS产品具有更高的透明度，能够穿透至特定的基础资产，使得调研和风险防范更为便捷，特别是对抗欺诈和主观风险方面更具优势。

CMBS产品的评级更依赖于资产本身，而非集团的整体信用。由于集团经营的不确定性以及信息披露的复杂性，特别是在面临宏观调控和金融震荡的风险环境下，集团信用的稳定性相对较弱。而CMBS产品以其核心物业为支撑，物业通常位于核心位置，租金等现金流较为稳定，通过有效的风控措施，可以实现与集团的风险隔离，从而保持评级的稳定性。

值得一提的是，“特殊服务商”机制在CMBS产品中扮演着重要的角色，它是实现风险控制的关键保障。奋迅律师事务所的杨广水认为，在适当的风险控制措施和产品治理机制下，完全有可能实现完善的破产隔离效果，并设计出收益与风险平衡的产品。

高和资本合伙人石志平指出，在经营性抵押贷款或非标贷款中，脱离主体信用或弱主体的贷款已经越来越常见。特别是在核心物业的贷款中，这种趋势已经经受住了时间的考验。

清华大学国家金融研究院金融科技研究中心副主任郭杰群强调，在CMBS中，由于底层资产规模庞大，资产池中的基础资产相对较少。如果产品设计不合理，一旦资产出现坏账，投资人将面临较大损失。服务商的角色至关重要。在美国的CMBS系统中，特殊服务商是一个独特的角色，他们作为劣后持有人，与其他投资人的利益根本一致。他们负责监管底层资产的运营，进行持续的风险控制，并在产品违约时受投资人委托进行债权追收和清收工作。

此次“世贸天阶2017年度第一期资产支持票据”产品得到监管部门的认可，重要原因之一在于高和资本投资了夹层份额，并作为特殊资产服务商负责底层资产的持续监管和风险控制。该产品打破了主体信用的依赖，更加关注基础资产自身的信用，是CMBS对初心的重拾和向本源的回归。

打破主体信用依赖，关注基础资产自身信用是CMBS健康发展的重要方向。借助商业地产这一中国最稳固、现金流最清晰的资产类别之一，国内投资人、专业机构和监管机构应共同努力，建立健康的资本市场。高和资本作为中国商业地产私募基金和证券化领域的开拓者和引领者，在国内核心城市投资商业地产总额超过300亿元，并管理着规模庞大的商业物业证券化投资基金，为这一领域的健康发展做出了重要贡献。