合康变频(300048)新能源车电驱动业务弹性大 上调目标价

掌握核心AMT技术，提升单车价值量

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随着对AMT核心技术的掌握，单车产品的价值将得到显著提升。电机电控系统的降本增效挖掘空间在于优化电驱动系统的设计，并为其提供总成产品。电机电控与2档AMT体系的结合是未来的重要发展方向。对于乘用车、客车和专用车而言，电机和控制器的单独售价分别为2万元、6万元和4万元，但当作为总成产品销售时，其售价可提升至4-6万元、8-10万元和6-8万元，这无疑大大提高了单车价值量。公司作为国内三家拥有自主AMT技术动力总成供应商之一，其动力总成产品在2016年的销售有望突破万套，带来8亿元的收入。

战略布局方面，公司采取1核心+2平台的策略，全力投入新能源总成系统。预计2020年，我国新能源汽车保有量将达到500万辆。若总成产品的渗透率达到50%，那么“十三五”期间，新能源汽车电驱动市场的总体规模将达到惊人的1,620亿元，每年需求约为324亿元。公司的核心战略仍然是动力总成系统的产销。其子公司合康动力在14-15年的新能源汽车装机量已达到3,100辆和19,000辆。2016年，公司将在北京、武汉两个试点的基础上，向全国拓展新能源汽车运营平台，并已与十余个城市签订了项目合作意向协议。

财务预测方面，经过测算，我们预期公司在2016-2017年的销售收入将达到18.8亿元和25.6亿元，归母净利润分别为1.9亿元和2.8亿元，每股收益（EPS）分别为0.25元和0.36元。

对于公司的估值与建议，随着新能源汽车行业的持续爆发，公司作为动力总成系统的领先供应商，即将进入业绩的快速增长期。考虑到员工持股计划的购买均价约10.59元/股，当前股票价格得到一定支撑。参照同行业公司的估值水平，我们给予公司2016年60倍的市盈率，上调目标价至15.00元，维持推荐评级。

也需要注意到潜在的风险因素。例如新能源整车客户对动力总成的接受度以及市场竞争的激烈程度等。若客户接受度不高或产品价格、利润水平过快下滑，可能会对公司的业绩产生不利影响。