景顺长城杨锐文：“价值成长”主导新时代

□景顺长城环保优势股票型基金经理杨锐文解读市场趋势

自去年年初以来，M1增速持续飙升，从2.9%跃升至今年9月的惊人24.7%，而同期经济增速却未能展现明显回升。这种背景下，历史上的M1高速增长往往伴随某一类资产的暴涨。从房地产价格的暴涨可见，它与M1的增长息息相关。值得注意的是，M1与M2增速的差距逐渐扩大，显示出市场流动性的复杂变化。

房地产曾是过剩流动性的理想去处，但去年以来的疯狂上涨引发资产泡沫。国庆节期间，众多城市纷纷出台调控政策，力度之大、密度之密前所未有。房地产吸收流动性的作用减弱，资本市场成为过剩流动性的新去处。

过去两三年里，小市值策略成为最热门的策略之一。成长股和高股息低估值股远不及小市值股票表现抢眼。投资者只需在最小市值股票中随机组合，即可轻松超越基金表现。这一现象源于严格的上市审核制度带来的壳价值，以及在流动性过剩背景下资金风险偏好的迅速上升。

与去年风险承受能力较高的新增资金不同，从房地产市场转移到资本市场的资金展现出较低的风险偏好和较慢的流入速度。这些资金更可能流向高股息低估值以及业绩成长板块。随着债券收益率下降，保险资金也在加速进入股市。这些机构更偏好投资于稳定收益和高股息资产的企业。这种资金流动可能影响市场风格的转变，宣告中小盘牛市的结束，迎来价值成长的新时代。

在基本面方面，供给侧改革正在重塑传统行业的盈利趋势。低迷的宏观经济环境下，大企业的竞争优势在增强，行业集中度加速提升。这种转变使得价值成长股更具吸引力。尽管中小创股票经历连续下跌，估值仍居历史高位，蕴含较大风险。市场偏好正在转变，未来将是结构性机会的市场。我们主要看好受益于供给侧改革和环保核查的行业，以及符合产业趋势的新兴行业的龙头企业。

关于风险，舆论一直关注中国的债务问题。但实际上，中国发生债务危机的概率极低。中国债务主要是内债，有能力对金融机构的资产负债表的资产和流动性实施双向管控。我们认为，市场风险可能在国际而非国内。四季度最大的风险可能是特朗普赢得美国大选带来的全球金融市场急剧动荡。特朗普上台带来的未知变化是挑战，但短期内对中国资本市场更多是心理影响，不会显著影响国内金融市场的流动性。

全球进入负利率时代，资产价格波动超乎想象，对基金管理人而言是一大挑战。但我们坚信，价值成长是资产增值的护航者。在这个时代浪潮中，我们将致力于捕捉结构性机会，为投资者创造价值。

（罗浩 HN066）